被GP称为“钱爸爸”、动辄新设规模千亿的政府引导基金在出资方面显出了趋紧的态势。引导基金看上去不那么活跃了，既有客观上的“不能”，也有主观上的“不愿”。

 陶小草丨作者

最直观的变化是设立速度与规模的减少。截至2020年12月，仅新设了三只大型国家级基金，包括国家中小企业发展基金、国家绿色发展基金和中国文化产业投资母基金。如果看新增引导基金的规模，则下降的趋势更为明显。统计显示，2019年新设立的引导基金规模约1900亿元，仅相当于2018年的50%。2020年上半年，全国新设引导基金的总规模进一步下降到400亿元。

清科研究中心一份关于中国股权投资市场的报告显示，政府引导基金在2020年上半年总计投资190笔，平均单次投资1.54亿，较2019年的平均水平明显下降。

作为一级市场中占据巨大比例的出资方，政府引导基金在2021年会继续活跃在资本市场吗？

内外部冲击之困

引导基金看上去不那么活跃了，既有客观上的“不能”，也有主观上的“不愿”。

2020年初，新冠疫情拖累了政府引导基金的投资节奏，中科创星募资负责人王菲告诉《母基金周刊》，许多引导基金直到去年4月份才陆续复工。

另一方面，去年年初财政部发布的《关于加强政府投资基金管理 提高财政出资效益的通知》，对引导基金的募投管退环节制定了更为严格的监管流程，无形中提高了引导基金的申请和设立门槛。

再加上政府近几年来在减税降费方面的支出不断增多，2020年的2.5亿减税降费甚至都成为了“十三五”期间之最。财政提高了压缩开支的优先级，地方政府出资到引导基金的意愿也降到了历史冰点。

主观上，原本“投资+引导”一箭双雕的模式在政府眼里变得不那么经济，直接投资和招商在引导基金眼中，似乎成了更优的选择。浦东科创母基金投资负责人崔巍直言，“引导基金拨出千万预算，直接找招商人员去各地谈业务，也能招到优质企业。相比之下，引导基金对于通过基金投资企业的模式逐渐失去动力。”

从政府引导基金本身的投资效果来看，火热的投资期过去之后，政府引导基金的很多偏早期项目都存在清算难、退出难的现象。2019年底深创投清理、缩减了一批子基金，涉及基金总规模646亿，引发行业震动。

崔巍告诉《母基金周刊》，作为国有资产的政府引导基金无论最终取得多少收益，基金里只要还有一个项目没有退出，那么整个基金都不能退出。“缺乏管控力，财务上不合算，政府也就不愿意投资了。”

产业引导之困

与一级市场其他LP不同，政府引导基金的核心诉求在于引导促进地方产业发展，这就不免给引导基金投资带上一层招商引资的色彩，落实在对GP的要求层面，主要就体现为返投。而返投之难，进退维谷。

一方面，如果加强对于返投的管控，提高返投要求和门槛，会在很大程度上挫伤GP合作的积极性，或者让GP为了返投而返投，导致投资动作变形。而放松对于返投的考核和要求，则会导致GP敷衍了事，使得返投条款流于形式。

某基金管理人告诉《母基金周刊》，不乏一些GP会在截止日期临近才着手返投事宜。而有些GP会找一些当地传统的、利润高的项目进行投资，哪怕这个项目和其自身的投资方向有所偏差。

说到底，基金管理者真正完成引导性诉求的手段其实极其有限。除了当地极少数能达到投资门槛的项目，基金管理者通常要想尽办法从外地带项目过来，看似完成了政府的要求，实则对当地的发展并无助益，甚至加大了区域之间的发展鸿沟。

 “现在引导基金还在走招商引资的老路，其引导属性还没有完全发挥出来，这导致引导基金既没做好引导，也没把招商落到实处。”紫荆资本法务负责人汪澍对《母基金周刊》表示。

长此以往GP与引导基金两端达成微妙的平衡和默契，但产业引导却成了进不来，出不去的围城。

让利、容错之困

一直以来，政府引导基金都陷在“传统财政管理体制”和“市场化的创投基金管理方式”的围城之中——既要接受传统财政的严格审计和管理，又要以市场化的方式代表政府去支持市场化的基金，政府引导基金虽然不以营利为目的，同时也不能接受亏损，这就直接导致对于社会资本的匹配度不高，吸引力不够。

募资渠道充裕的头部GP往往对政府引导基金爱不起来，而有着强烈募资需求的非头部GP又被引导基金设立的高门槛拒之门外，这些都让政府引导基金看上去“高不成、低不就”。

但面对发展中不断涌现的新问题，政府引导基金也需要不断优化管理办法。近两年来，业内关于政府引导基金让利的呼声越来越多，很多政府一改此前高返投、高行业、同股同权的限制，转而用让利措施吸引社会化投资。

政府引导基金一般通过直接让利和优先回购来满足社会资本的财务性诉求。

直接让利是指引导基金只按照一定的资本成本率收回投资本息，投资收益超额部分全部或部分让利给社会出资人。优先回购则是在基金运营期内，政府资本方以一定的价格（通常为“成本+固定利率溢价或门槛收益”）将份额优先出售给社会资本方进行退出。

但近几年引导基金的发展瓶颈，也用事实证明了仅仅是让利，依然不能激发引导基金的市场活力。政府引导基金亟需建立容错机制。

容错本质上是明确考核，把GP的免责情况、政府引导基金管理人或直管部门的免责情况都进行有效界定。以广州市科技成果产业化引导基金为例，在其最新修订的管理办法中新增了容错条款，规定对于已尽职履责的投资决策因不可抗力、政策变动等因素造成的投资损失，不追究受托管理机构责任。同时引导基金绩效评价按照基金投资规律和市场化原则进行综合绩效评价，不对单只子基金或单个项目的盈亏进行考核。

而对于投资阶段更早的天使引导基金或特定行业引导基金，容错的范围需要逐渐扩大，可能会从“不追究责任”扩大到“引导基金可以优先承担风险”，比如深圳市天使母基金最高会承担一个子基金投下去一个具体项目40%的风险。

广州乡村振兴基金副总裁曾宇告诉《母基金周刊》，通过设立容错机制，政府引导基金的投资也会前移，使那些处于早期项目、前景不明朗的GP也能获得政府引导基金的注资。这会令整个募资环境都变得更加积极，容错机制某种程度上也是激励机制，通过政策激励GP完成指标，比一昧限制更能调动管理人的积极性。

政府引导基金从2000年左右起步，2015年进入高速增长期，2017年后各地设立引导基金步伐放缓，进入稳步发展阶段。站在“十四五”开局之年，政府引导基金应秉持“补位而不越位”的原则，补中国资本市场募资之短，在此基础上充分发挥引导属性，更好推动实体产业实体经济发展。 

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