这是FOFweekly调研整理的一级市场LP结构。

从图中来看，地方政府资金、产业资本和保险公司依旧是出资主力；新备案个人投资者最多，来源于高净值人群与产业集团；家办、大学基金等持续稳定增长，三方财富类FOF受《销售办法》影响，份额降低，整体LP资金结构呈现多元化趋势。

中央层次资金肩负保值增长，服务国家战略的重要使命；省级、国企引导基金，协同作战，促区域产业发展；市县区级与地方国企，查缺补漏，解决关键落地环节。长钱起步，促进价值投资；但转型期间出资谨慎，政府积极促进养老金入市、探索慈善基金发展，未来有望成为股权投资机构的新力量。

从配置占比看，社保基金、保险等配置型LP，仍然保持审慎投资、安全至上的态度，风险偏好较低；

大钱受限于资金来源的风险偏好，与私募基金产品设计的矛盾突出，大钱青睐成熟期投资，但一二级市场估值倒挂的市场风险，导致出资谨慎。

不过在实践中，新一代独角兽创始人为代表的高净值人群呈现创新、年轻化、接受过风险投资资金支持，更容易选择投资私募股权基金。

从LP的出资趋势中看出，配置型LP在国家的政策导向下，在逐渐尝试扩大股权投资的口径，但由于体量过于庞大以及谨慎的出资策略，难以有效的传导到广大中小GP的募资当中。

资金来源决定资金属性，不同资金属性背后是对投资周期、投资风格、风险偏好、预期收益等方面的要求，私募股权产品若与资金属性出现错配，将反向推动募资端出现结构性变化。

社保基金

社保委托投资，直接投资逐年上升。从投资历史看，社保存在配置优秀基金管理人的需求；在大类资产低收益的环境下，社保基金保值增长与支出的矛盾间接促进高收益资产配置。

险资LP

险资的大体量，长周期属性，天然匹配股权投资的期限配置，在促进投资收益持续稳定和有效的分散风险方面具有积极的作用。无论从理论层面，还是实践层面，险资都天然是PE、VC的最优选LP，PE/VC基金也是险资优化配置的重要组成部分。但GP们对险资的追捧和政策的一再松动，并没有让大家期待的险资“放水”真正的到来，可见政策性限制，并不是当下险资出资的最大障碍。

市场化母基金

尽管在募资难的环境下，话语权空前的提高，市场化母基金发展依然举步维艰。受制于国民经济发展阶段，中国的财富管理市场尚未形成寻求专业机构进行财富管理的习惯，尤其是资管新规后，银行等金融机构的通道被关闭，受制于期限错配和多层嵌套的规定，市场化母基金发展遭受到重大的挫折。实际上，日渐消退的，所谓“纯市场化母基金”首当其冲。对于大多数GP来说，“纯市场化母基金”是投资逻辑最简单清晰，也是其最容易接触到的一个类别。当所谓“纯市场化母基金”逐渐消亡，随之而来的，便是市场化募资的缺口，这也是目前大家最焦虑的地方。在发展的过程当中，国有母基金有着像政府引导基金一样庞大的体量和稳定的出资能力，相对来说限制较少，成为重要的LP力量，民营母基金则依托于国内一些头部基金的大量崛起，以“集腋成裘”的方式，为行业提供着自己的力量。

银行理财子

理财子作为金融机构属性的LP，一直被默认具有大钱和长钱的属性。但实际上大钱和长钱的描述，更适合于银行表内资产，而对于“裂表而治”的理财子，则承担着居民与企业理财的属性，至少在当前市场环境下，他们能出的大钱和长钱也有限，而且由于底层的理财诉求，他们投资股权基金，更关注的应该是α。银行理财子公司与私募的合作处于探索阶段，整体规模较低，但已有多家银行理财子公司与私募机构合作发布新产品，追求与银行的差异化发展。例如，工银理财已与高瓴资本、君联资本等私募机构进行战略合作，并推出私募股权产品，浦发私行也与高瓴合作发行私募产品。

券商母基金

券商母基金的投资范围基本覆盖了目前主流的投资赛道，不过目前来看券商母基金还未经历过完整的投资周期，但成为了兼具“投资型LP ”与“配置型LP”特征的类别，成为主流LP的一个重要分化方向。2016年，华泰证券开始涉足母基金业务，设立了华泰招商（江苏）资本市场投资母基金。2018年，国都证券也开始转型成立母基金，去年国泰君安成立规模500亿的母基金等等……

三次分配——慈善基金

从国家提出三次分配之后，越来越多的慈善基金基于税收优惠的优势，开始探索和股权投资之间的合作。美国的慈善基金每年约95%可用于对外投资，对比美国慈善基金的发展和运作模式；而中国慈善基金目前风险偏好较低，对于私募股权领域的投资尚属于尝试阶段；但未来随着基金会收益要求的提高与资金使用效率的要求，慈善基金必然在权益类资产投资中持续发力。

新经济创始人与家办

IPO中VC/PE机构渗透率逐年提高，越来越多企业在上市前受风险资本培育，成为独角兽或成功上市后，创始人开始建立自己的VC投资版图或成立家族办公室成为创投圈一股不可忽视的力量，值得一提的是，越来越多的新经济掌门人正以LP身份，反哺曾经鼎力支持的投资人或投资机构，使管理者呈现年轻化趋势，在投资上相对上一代企业家更能接受高风险，追求高回报。

不难看出，LP对于收益的诉求，在日益分化，而在分化的过程当中，要么逐步的丧失市场化属性，要么减弱其母基金的配置属性。而LP对于收益的诉求，也将在很长的一段时间内，被传导不畅而掩盖，这直接反映出资本供给的结构化失衡——资本聚集效应下，大钱大出口，缺乏有效的手段疏导至更需要融资的早期企业当中，短期逐利的市场习惯，也直接导致缺乏足够长期，久期的LP来支持需要长期投入的创新行业发展。

*本文仅代表作者个人观点。