投GP stake的亮点在于，在不过度干涉内部事务的前提下，LP能为GP带来资金和专业洞见，而GP也能每年用可观的收益来降低LP的风险压力，二者相辅相成。

GP stake投资指的是LP直接收购GP的少数股权。简而言之，LP投的是GP而不是基金的份额。一直到近几年，GP stake才逐渐出圈，但这一概念至少二十年前就出现了。2000年，Rosemont Investment Group首创了GP stake策略，不过没激起太大水花。2007年，高盛成立了专门的GP stake业务部门Petershill，主要收购对冲基金的少数stake，逐渐演变得越来越多元，一路发展壮大。到2019年，高盛已经完成了27笔GP stake的deal。

然而，直到Dyal Capital Partners的出现，GP stake投资才算真正起飞。Dyal是一家总部位于纽约的资产管理机构，主要业务就是买另类资产管理公司少数股权。2021年，Dyal通过SPAC与Owl Rock Capital合并，收购了科技巨头Silver Lake、能源公司EnCap Investments和做并购的私募基金Platinum Equity等50家机构。

Dyal的成功带动了一波GP stake投资潮。Blackstone 2014年就筹资33亿美元，专门用来购买另类资产管理公司的少数股权，Morgan Stanley也收购了法国资产管理公司Tikehau Capital的第一批GP stake。

自此，投GP stake的策略渐渐在PEVC市场上崭露锋芒，获得了一众大型资产管理公司的青睐。

投资GP stake的策略，代表了LP对基金背后的GP未来成长和盈利能力的押注，之所以现在越来越受欢迎，是因为它能让LP从GP手里管的多个基金中获得回报，而不仅仅是其中一支基金的收益。更重要的是，就像我们之前讲过的rolling fund一样，LP投有潜力的GP能收获的不只是收益，更是一种对资产长线的考量和长远的设计。

大多数投GP stake的LP都是久负盛名的私募投资人，几十年来一直都把资金主要配置给另类资产。包括由Dyal Capital Partners等集团筹集的专用资金，也包括AMG等上市企业，或者Alaska Permanent Fund Corporation等大型LP。他们投GP stake获得的收益来自于三方面：被投基金管理费、carry以及被投GP的其他资产负债表收益。当然，如果GP独立上市或被并购，投GP stake的LP也可以因退出而变现。

这些大型LP为什么会选择投GP stake？因为投GP stake，能让LP的蛋糕不被管理费和carry分走一块。与GP共同投资可以降低管理费，投资GP本身甚至可以逆转这种趋势，赚取GP从其他基金上拿到的管理费和carry。

投GP stake说明LP对于GP的品质更有把握，相信GP能够经受住短期的市场动荡，有行稳致远的精纯心智和丰沛储能，从而从GP未来的超额收益里分一杯羹。

理所当然的，有长线经营能力的GP更容易被LP委以足够的信任。 根据PitchBook 过往的研究，Coller Capital、GTCR、PAl Partners和 Summit Partners等是GP stake投资最具吸引力的标的。

除此之外，LP的投资标的以机构投资者为主，即已拥有成熟管理团队和健全内部管理机制的机构，而非过度依赖于特定key person的GP，以避免个人因素影响机构的正常运营。在当前的市场环境下，中等规模的私募投资管理公司可能是GP stake策略的主要受益方，因为它们既有一定的资源、经验和稳定性，又愿意接受LP购买股权带来的这部分流动性。

投GP stake和基金直投或者母基金在结构上有很大不同，我们把它们的区别总结为下面的三张图：

投GP stake的亮点在于，在不过度干涉内部事务的前提下，LP能为GP带来资金和专业洞见，而GP也能每年用可观的收益来降低LP的风险压力，二者相辅相成。LP获利的前提是，GP stake投资受到基金募资窗口限制比较少，因为投GP stake比传统意义上的基金份额更灵活，回报并不完全来自于基金的退出收益，所以实际回报比较多样，在未来，不失作为成熟LP的常规投资配置。

不仅如此，投资GP stake对LP还有以下几点优势：

• 从多种渠道获得回报（前文已有提及），按比例分得GP投资基金创造的收益

• 随着GP自身业务的成长和发展，股权增值的潜力也与之俱增

• 接触GP的投资和运营人才，深入了解GP自身的投资方法和thesis，有机会和表现最佳的GP建立更深层次的合作关系，比如直投或跟投

• portfolio更多样，风险更低

• 可以从GP提供的基金管理费中获得稳定的现金流，不受宏观因素和经济周期影响，下行风险低，只要GP自己不关门歇菜

• 由于GP stake的投资策略不像直投基金那么遵循固定章程，LP一般可以获得一些对自己有利的条款，或者成功加入到原本不对新LP开放的顶级基金

不只是LP获利，对GP来说，出售少数股权能为自己注入流动性，新的业务计划也有了支持，还能获得LP的专业洞见和行业资源的加持。即使LP只是少数股东，GP也能得到以下几点利好：

• 募资时获得LP影响力带来的红利。GP在市场上募资时，有一位业内领先的LP往往是一项抢眼的优势。而且，LP也能用自己对市场的了解，为自己看好的GP开辟新的募资渠道

• 扩大规模。随着基金数量和规模的增加，GP可以通过新的策略、产品或者业务线加码commitment，调整和LP的关系。这个好处是相互的，资产管理规模的增长提升了GP的盈利能力，从而为LP带来投资GP stake的回报

• 有机会通过出售GP stake接触到更多的潜在LP

• 相较于直接IPO，出让股份给LP能帮GP对基金保持更高的控制水平

不过说回来，投资GP stake作为一个尚且新生的策略，也有不足的一面。GP stake fund在国内目前还没有一个明确和清晰的公开退出渠道，未来仍然需要持续关注和探索。目前主流的GP stake fund都是按照常青基金（evergreen fund，在总的创投基金里占比非常低，只有非常优质、管理数额巨大的一些机构才有可能成为常青基金的LP）的形式来设计的，LP的资金回款时间和方式暂时还不是板上钉钉的。

投GP stake之前，LP会从各个角度审视GP的业务。从和GP的关系、激励一致性等宏观条件，到理解GP如何创造回报的细微差别，LP都需要思考。因为GP stake投资还不是成熟的投资链条，更应该未雨绸缪。

1.挑选好的GP，可以从这4个方面考虑

（1）业绩记录。包括sourcing能力、投后管理水平和退出的能力

（2）业务的可持续性。比如投资团队能力、激励机制、GP与其基金LP关系的稳固程度

（3）增长前景。包括管理愿景、交易pipeline、企业文化、未来商业计划

（4）LP希望得到的影响力，比如管理权力、投票权和信息公开知情权

2.做完前期调查之后，还要长线思考，看准GP的继任计划

很大程度上，资产管理机构/基金就是人的集合。特别是中小型机构，他们的主要价值在于一批很有魅力的核心高管，通常是机构的创始人和合伙人。但是，为了让基金在第一代创始人离开之后仍然长盛不衰，必须把核心理念制度化。

所以GP stake的LP可以找那些有明确继任计划的投资机构，计划也需要精心地平衡高管继承人之间的ego和竞争利益冲突，避免过度依赖一两个人，并在团队中培养ownership。同时也需要调和创始人的利益，谨慎地将足够的激励基金留给未来的团队成员，他们才是一家投资机构的未来。

3.虽然目前没有明确的退出选择，但是有几条路径

LP要事先考虑要持有GP stake多长时间，并以此考虑退出策略。退出有多种选择，包括一直拿住，直到机会出现退出变现；出售股权的看跌期权，或者进行二次交易并出售给另一个GP stake投资人。少数LP的意愿也可能影响GP一开始的定价，所以LP有必要事先和GP沟通退出时间。

4.GP stake的投资正在升温，LP未来的标的可能不再是那个大型GP

自08年全球金融危机以来，投资GP stake的数量迅速攀升，表明了市场对另类资产管理公司的持久和相对安全有一定的信念。这也体现了市场的多样性，从老牌公司到first-time fund和细分领域的GP stake，都有LP投。

另一方面，GP stake投资的升温说明了GP对资金和战略合作的更大需求。资产管理公司发现自己更需要资本，以履行其现有的GP commitment义务。一些最大的资产管理公司已经开始出售自己的股份，为新GP、middle-market firm和spin off出来的GP指明了一条发展路线。

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