乐观派是打不死的小强，让内卷来得更猛烈些吧

在经历长达3年的疫情反复以及受到全球经济动荡等多方因素叠加影响，部分悲观者早已失去信心，选择另寻他处或躺平等待。而乐观者却依旧能逆势前行，开始寻求破局之道，在“悲观”的市场中依然能持续创造价值。

1.萧条环境下的转型思维——从一维到四维

“不做小比例投资，要做控股型，做实业，VC/PE不创造一点价值。”在市场萧条的环境下，很多VC/PE都有了这样的反思，且很多都已经付诸行动，比如优选资本已经成立了自己的空天科工集团。康桥资本首席执行官傅唯在接受媒体采访时曾表示“通过发现价值获取收益的空间越来越低了，因为每个人都能发现好的产品和企业。这时候就要主动参与到价值创造的过程中去，把自己变成企业家和创业者，而不只是做他们身边的啦啦队。啦啦队的价值肯定没有运动员的价值大，所以你要亲自下场去干活。我们希望通过主动投资模式，帮助中国生物科技行业成长出更优秀的物种。从初期的少数股权投资转型成为了现在的“孵化+投资+运营”的主动投资模式。”

康桥资本孵化投资了日本药企Jadeite Medicines、新加坡孵化mRNA公司RVAC Medicines、三境生物和韩国合资药企天视珍合并成了天境生物、云顶新耀3年IPO、苏桥卖给药明……

模式是从简单的一维找项目到四维。找到优秀团队给股份孵化出来创业，找到好产品做License in，找同行VC/PE加持跟投拉估值，找big pharma合作市场，或做License  out，或直接并购卖掉。成倍的付出当然能获得额外的收益。

2.国内募资难，主动寻求新方式

资管新规以来，流入一级市场的钱少了很多，而近两年，募资难题日益加剧。国内募资难、退出难成常态化，市场竞争日趋激烈。而海外资金和SPAC模式则是替代国内窘境的另一有效方式。中信资本、春华资本、上达资本、时代资本、弘毅投资，康桥资本均采用SPAC模式寻求新的流动性。近期信银资本，清科、英诺等也共同发起了SPAC-TechStar。被查理芒格鄙视的SPAC能否在中国开花结果？

3.券商平台崛起，资本市场扩容

受多方因素影响，券商也内卷。大小券商都能有自己的业务，头部券商做A股，同时还有专门做港股和北交所新三板的。此外，通过券商私募子募集基金和母基金做投保联动，给自己的保荐业务拉订单。券商的另类子都是几十亿的自有资金规模，做上市公司定增等PIPE，直接杀入一级半的VC/PE竞争。随着资本市场的开放，虽然券商内部内卷，但券商本身和资本市场走的最近，整体上是在卷其他金融牌照，尤其是银行，信托。

4.CVC 越发受欢迎，募投管退功能齐全

过去通过买壳装资产的方式在今天已经较难实现了，原因是好资产都自己独立IPO，只有不好的资产才会考虑采用“装”的形式，即使“装”成了，过了三年业绩对赌后也是一地鸡毛。没一地鸡毛的就已经盆满钵满了，然而坑韭菜的模式也渐渐被识破，“韭菜们”也越来越清醒，越来越远离这种庄股。玩家需要不断寻找新壳，装新资产，讲新故事，这类人群通常都是赌性十足，而部分有情怀的，整体都不是很成功。

实际上，玩资本运作和投资是两码事，一级市场投资是可以黑匣子，但资本运作都是阳光底下操作，条条框框限制太多，交易起来难度系数成倍增加。

上市公司越来越活跃，从单一的并购到直投、做LP、做投资子公司、做产业园、做基地+基金模式等，不断寻求变化。江湖是以成败论英雄，谁也不会太在乎过程。

基地+基金的模式，采用做孵化器做天使，可以和上市公司主业相协同，构建行业生态体系，上市公司逐渐变成了生态航母。比如悦康药业，辰欣药业等等，几乎成立时间长一点的上市公司都有自己的产业园。

企业需要什么？要么搞钱，要么搞订单，而上市公司两者兼具，优于VC/PE。因此越来越多的LP对CVC 产生浓厚的兴趣。近期广州引导基金公示的名单中，几乎都是CVC，这也正是很多朋友开始想做实业的原因之一。

一个转型成功的朋友坦言：“现在投资公司受鄙视，而他现在做的实业公司，到哪个市都十分受欢迎，走重大项目招引，要钱有钱要政策有政策。”

过去政府很重视VC/PE，但通过多年经验和观察，招商引资达不到预期效果，无法满足地方政府的关键诉求，对VC/PE的要求也出现新的变化。

关键在于每个地方政府都很卷，拼招商，拼奖励。北京上海爱答不理，苏州杭州也有强势的资本，安徽来者不拒，深圳作为最有钱的的地方政府带头卷。政策不太灵活、起步较晚、创投环境略显逊色的地方政府只能无奈感慨，越来越内卷。

悲观派的寻变之旅

宏观下行周期为行业增添竞争压力，加速了行业洗牌的步伐，市场信心不足，悲观者处于观望状态。然而站在全球视野来看，行业痛点和自身面临的难题都是渺小的。

所谓人挪活，树挪死。不同的环境平台造就了不同的命运和境遇，虽然人的能力差别不大，然而人的价值却完全取决于所处的环境和平台是怎么样的。

1、做久期短的事

在充满变量和不确定的当下，更需要做久期短的事情。做早期不如做后期，做后期不如做FA，做一级不如做二级。满足投资者多样化资产配置的需求。

前些年，投资者看着一级市场赚的眼红，银行，保险，信托，国资，公募，券商等一股脑的杀入一级市场，甚至很多大佬直接下海，汇添富的林利军做了正心谷，中金的孙雅娜做了雅惠……。

然而风水轮流转，如今深耕一级市场的高瓴、红杉、鼎晖、深创投、基石、启明、弘毅、九鼎等全都拿到了私募证券牌照。此外更多的GP通过参与上市公司定增、收购等方式参与二级。

一二级市场的界限越来越模糊，从国际市场来看，一二级市场的估值最终会趋于一致。但一二级机构需设立严格的防火墙，在投资、风控、信息隔离上，彼此之间需要独立。

实际上，无论是一级市场还是二级市场，本质理念还是对企业、行业的基本面进行深入研究，以及不断自我修正的投资逻辑。

VC/PE在项目点上做得深，投赛道，聚焦前沿，关注未来成长空间，在企业早期布局，以高赔率来平衡低胜率，标的更多；二级市场则在行业研究上做得深，对企业进行长期跟踪，手法更多。

从投资周期看，一级市场有资本滞后性和创新引导性，一二级业务从投资周期上可能存在互补。从企业生命周期看，从天使到VC/PE、二级全覆盖，参与企业发展的全过程，争取更多收益。

很多优质企业都是上市后才有更大的增长空间，二级市场中有一批中国最优秀的企业，能够获得成长性大爆发，不参与二级投资，就无法投资这批企业。

二级市场比一级市场的久期短，收益倍数比一级还高。过去十几年中国二级市场指数回报率约14.5%，国内股票基金指数收益率约16%。有些年份二级市场成长性非常高，比如2020年一年特斯拉市值上涨7.8倍，蔚来上涨了16.7倍。而一级项目就算一年融两轮，也没有这么高的收益。

2.国际化的战略布局

伟大的公司并不是在孤岛中诞生，它们超越了国界、边界、行业、公司或是个人的界限，突破了变革的障碍。没有深深扎根本土的知识与资源，企业难以实现真正的全球化……

对投资机构而言，要有全球化视野，需要国际化的战略布局，投资、募资寻求“双跨”，从国内跨向国际，连接内外，四海一家，建立全球生态平台。

一带一路上不仅仅是基建和亚投行，嗅到腥味的大佬们早已出海淘金。印度版的支付宝和淘宝，泰国版的阿里巴巴，菲律宾版微信，印尼版的滴滴和美团，东南亚的58同城和爱奇艺……除了亚洲，还有非洲版的波导，澳洲版的携程，欧洲版的腾讯和网易，美国版的拼多多和京东，巴西的快手，全球的华为和抖音。

从数据上来看，74%的出海企业在东南亚有业务布局，65%已经布局欧洲，62%已经布局北美，这三个地区成为了中国企业出海“聚集阵地”。其中，作为东南亚地区的商业与金融中心，新加坡成为诸多企业选择出海的首要目的地。

此前是copy to china，现在是copy from china，原理上就是降维打击。孙正义叫“时间机器”理论，如同时光穿梭般实现降维打击，原来都是美国时间为准，而现在开启了中国时间。

3.放眼全球去找钱

在市场不明朗的环境下，国内LP避险情绪蔓延，出资节奏放缓，人民币行不通，美元LP也不太容易。但是毕竟卷的人少。做过很多年人民币基金的GP，在美元LP面前，其美元基金的管理能力几乎为零，一切都要重头再来，不光要重组组织结构、激励制度、团队结构、项目储备等，不同于人民币基金，美元基金则更严谨和专业，更看重团队而非底层资产，两者并非同一江湖。更重要的是美元LP在哪里？要放眼全球去找钱。

4.举步维艰的GP，面子和日子孰轻孰重

2018年资管新规后，市场就进入了漫长的募资寒冬，渴望迎来募资春天。如今已经第五年了，仍然看不到春天的影子。所以不要指望春天了，市场化基金里不太会有过去动辄几十亿的基金规模，在一个大的衰退周期里，要认识这种新常态，并找到自己的对应策略。

国资和头部机构以及一小部分有自己独特关系渠道的小而美的GP，管理着市场上大部分的资金，也募走了市场上大量的资金。挤出效应让中小GP举步维艰，而前些年放下面子转型FA的机构，收入恐怕也比很多GP一年管理费要多，甚至一些中小GP一年也募不到FA的净利润。日子和面子，总要有一个，转型或躺平都是策略，重点在于如何审时度势，如何寻求最大利益。

在否定中前行的客观派

一部分是乐观者，一部分是悲观者，而极少数人能做到客观。客观需要做到无我，客观的承认自己做的赛道不行，自己做的基金不赚钱，放下面子，在否定中前行。

投资四现：发现，实现，变现，兑现，节奏对了步步对，节奏错了步步错。人生不过几个周期，几个大的机会，就看能不能抓住并实现。

1.发现价值已经扁平

投研报告满天飞、项目满天飞、投融资新闻也满天飞，如果手里有钱，投资说简单也简单，只要做好信息收集，投研工作，取公约数就行。圈子很小，没有什么项目是独有的，也没有什么好资产是能捂得住的，比如一些小GP也能投出一些不错的项目。项目方会货比三家、资金方也会货比三家。所以价格相对市场化，FA在里面起到抬高价格的作用功不可没。

2、难度是实现

最大的问题是实现，发现好项目没钱上牌桌，知道明年股市会大涨，但是手里还是那点子弹。这是最大的悲哀。最重要的是如何实现在低点储备大量的弹药。

具体如何实现，不是想出来的，是干出来的，做点，通则连成线，不通则换个方向。MVP是最小化可执行产品，不断迭代。金融民工多是文科，最缺的是理科的工程师思维，也就是具象问题，需要一个问题一个问题的解决。人生没有意义，只有问题。少一点梦想，多解决一点问题，有多大的财富取决于解决了多大的问题。而不是看到财富，最后和你没关系。

3、变现是退出问题

DPI无比重要，不能遇到LP问责就慌乱。GP不重视DPI说明底层的机制不完善。如果GP的合伙人、投资经理跟投项目5%，甚至10%，从管理费里赚的工资全填到项目上来，还得自己从家里拿钱出来投，自己做过LP的都会重视怎么退。

退出是纪律问题，大部分是IPO一个策略，而如今的大部分S基金也都是捡政府引导基金的漏。实现隔轮退还是有一定难度和挑战的。

4、最后是兑现

只要兑现过，拿到过carry的人，说话底气都不一样，有钱会更自信。有没有机制，能不能兑现机制，是一家机构能否做好的最底层原因之一，投资就是人的生意，投资圈分分合合无非就是利益。

所有人都把重点放在价值发现上，少数人能实现价值，极少数人能把价值变现，而最后能兑现价值的都是大佬了。只有从头到尾走一遍的人才能赚到钱。吃瓜群众们不明白大佬如何成为大佬，因为大佬也只会说价值发现的事，没有人会说私下讲怎么实现价值的。

募资是生命线，变现是基金管理问题，兑现则是GP公司管理问题。

在市场下行时，不要被悲观的噪音所左右，放大焦虑的声音实则是在违背常识。要保持清醒的头脑。世界不存在九阴真经，需要自己坚定果断的决策与清晰的认知。

常读《孙子兵法》：踏实积累自己的实力，心态平和，以不败为目标。着急胜利是焦虑的表现，胜机出现再先胜后战，没有胜机不要乱动，等待也是一种策略。

多读《道德经》：反者道之动，市场一片大好时，一定要清醒的退出，不能被诱惑。市场惨淡时，所有人都担心破发等问题，此时则要果断的出手，不要等等看。

2023年，你见或者不见，危险和机会就在那里，不悲不喜。一切客观从容面对！

*本文仅代表作者个人观点。