本期导读：

在需求和政策的推动下，S基金被推上高潮。在严峻的退出环境面前，PEVC开始主动寻求新的退出方式，S交易创下新高。

作者丨深深

募资难、退出难成为普遍现象。FOFWEEKLY股权投资行业观察报告指出，11月，私募股权市场的热度跌至全年最低点，机构LP出资频次下跌25%。

更为严峻的是退出。今年受疫情和宏观环境影响，IPO数量严重下滑。据统计，今年前三季度有3480多笔退出，同比下降4.4%，其中IPO案例同比下降15.2%。

清科数据指出：2022年第三季度，VC/PE100机构贡献退出案例数403笔，其中被投企业IPO案例数156笔，占比38.7%，低于全市场的56.6%，大量头部机构更加积极地寻求二级市场以外的退出方式。

作为退出方式的另一种补充，在需求和政策的推动下，S基金被推上高潮，并迎来新的契机。Greenhill统计，2021年全球范围内发生的二手份额交易总量达到1,300亿美元，同比增长116.7%，创下历史新高。

上市公司入局二手份额交易

FOFWEEKLY观察，本月至今上市公至少已有9笔S交易，仅本月初，深交所上市公司就有5笔S交易公告。其中3笔为上市公司作为买方、2笔为上市公司作为卖方。

从上市公司买方来看，其中一笔为上市公司作为基金原LP购买GP持有份额，一笔为上市公司作为原LP购买基金其他LP份额，一笔为上市公司购买基金其他LP份额后成为基金新LP。

据FOFWEEKLY统计，截至发稿日，今年深交所、上交所上市公司参与的S交易共有41笔，其中有29家上市公司或其子公司是作为买方认购二手份额，总出资规模近65亿元。有12家上市公司或其子公司是作为卖方出售基金份额，产生的总交易金额近12亿元。

从上市公司所属行业来看，无论卖方还是买方，绝大多数均为制造业，其次为信息技术、房地产等行业。从上市公司属性来看，非国资有30家，国资仅有11家。

无论是隶属行业还是上市公司属性均与上市公司整体出资私募股权基金偏好保持一致。

上市公司参与S交易多为非典型S交易，从投资领域来看，大部分与自己主业保持一致或形成关联，交易双方也多存在相互关联的情况。通过观察，一部分上市公司本身就是标的基金的LP，接手被投基金其他LP份额。

北京股权交易中心基金业务相关负责人此前曾对媒体表示：在当前市场中，部分上市公司想投的产业链项目可能已经有专注该领域的投资机构系统筛选并完成投资，或者暂时不开放新一轮融资无法投资的，在这种情况下，上市公司可能会考虑通过参与S市场交易来间接持有股份，对自身业务做更多的产业协同。

据悉，当前北京股权交易中心已完成近30单的份额转让项目，但上市公司参与S交易的项目整体还未形成较大规模。

买方类型多元化，头部机构入场

从S交易的参与者来看，去年以来，买方结构开始出现变化。金融机构、国资等纷纷入场，交易规模也持续增长。

根据清科最新统计，2021年-2022年一季度，买方类型中，引导基金、以及政府出资平台，市场化母基金、金融机构均呈上升趋势，以银行理财子为代表的金融机构逐渐增加S市场布局。

整体来看，当前买方市场中，主要以私募基金管理人、市场化母基金、政府出资平台等为主。

而随着今年多地陆续设立规模百亿甚至超百亿S基金，逐渐为市场注入新的变量。

4月份，北京200亿S基金正式落地；7月份，徐州市与IDG资本共同组建规模约100亿元的二手份额基金，重点包括清洁能源及技术、双碳经济等能源领域，以及智能制造、半导体、消费和服务、大健康等多领域产业。该S基金也是今年政府与市场化头部机构合作设立的规模较大的一只专注细分领域的S基金。

7月底，上海首只百亿元S基金签约落地浦东，由上海孚腾私募基金管理有限公司担任管理人。

此外，鼎兴量子首支S基金于11月30日尘埃落地，本支S基金由鼎兴量子作为管理人发起，中金私募股权投资管理有限公司与信达资本管理有限公司共同设立的【南通信达中金接续基金】作为单一LP出资。

日前，上实盛世S二期基金正式关账，规模8.89亿元并实现超募，将采用“S+P+D”投资策略。据悉，上实盛世S二期基金获得了国资、金融机构、社会资本等多元化LP的青睐，金融机构中包括2家信托机构和一家银行理财子。

除了上述专注机构陆续下场以外，今年还有多家头部或非单一S管理机构火速下场，或者正在入局中。今年以来，包括红杉、高瓴等机构均透露出对S市场的关注，并准备筹建S基金。同时S基金背后出现金融机构的身影越来越常见。

事实上，目前不少机构布局S基金并非仅仅为了寻求新的策略和增长机会，另一方面，也寄托了对背后部分LP退出诉求的重视。

当前市场上涌现出大量交易需求，客观上也为参与者带来更多机会。但由于我国S市场交易相对分散、规模小等问题，同时又处于供给爆发，资产品质参差的复杂环境中。如何能建立起适应当前环境的秩序与规则，成为中国S市场未来发展需要注重关注的方向。

从实际情况出发，当前一级市场卖方的需求大于买方，且市场热度与交易需求也呈现反差。

市场热度与需求呈现反差

日前，FOFWEEKLY对近300家活跃机构进行调研，经过统计，有超半数机构表示暂无份额转让需求，这与市场持续的热度呈现反差。

究其原因，国内S市场发展还不成熟，各项机制不完善，交易过程中存在一定问题，包括买卖双方存在信息不透明等，增加了交易风险性。

尤其是定价问题，交易双方难以对资产进行合理估值和定价，一方面是买方倾向给出的更低的价格，而卖方倾向于出售低质量的资产，所以在S市场发展的初级阶段，往往出现打折扣战的恶性竞争，因此多数机构呈观望状态。

不过随着各地交易所业务的开展，对于定价难题形成较有效的补充。虽然，有业内人士指出采用交易所挂牌交易的效率要远低于市场交易的效率，但从合规层面来看，交易所毕竟保障了相对的安全性。

此外，随着中间层服务机构和专业交易方的参与，交易模式创新与监管政策支持相互交融下，市场有望在未来三年内产生爆发式增长。同时，在政策的不断推动下，也将为S基金发展提供更发展契机，吸引更多专业机构的参与。

今年2月，北京市通州区印发《通州区支持私募股权二级市场基金集聚发展措施(试行)》，相关征求意见稿也在10月正式公布，针对基金落地、交易等10个方面给予奖励，覆盖S基金的管理机构GP和LP、托管银行、中介服务等机构。

包括无锡等在内的多个城市也在私募股权二级市场有所动作，越来越多的地区开始加入对S基金的布局。

此前，昌平科技产业母基金群宣布启动，其中昌发展正与光大永明保险、光大控股公司等合力打造二手份额S基金。

S基金目前在国内的渗透率与国外相比，还有很大的进步空间，未来随着体制机制的提高，发展是必然趋势。

此外，S基金参与者也迎来多元化发展模式，多家头部GP火速入局，引入S策略，也将成为S市场的新变量，在增加专业买方的同时，为市场快速发展奠定基础。

*本文仅代表作者个人观点。