Clawbacks——回拨机制条款,LP的权利保障与收益陷阱

近年来,随着中国私募股权投资行业的高速发展,中国私募股权投资基金的基金合同(下称LPA,为Limited Partnership Agreement的简称,下同)也越来越“国际化”。人民币基金的LPA中纷纷借鉴丰富的境内外商业经验,设置了包括顾问委员会(Advisory Committee)等在内的“舶来条款”。在众多舶来条款中,“Clawback Provision”是笔者认为比较典型的一个。

作者简介:

汪澍  母基金周刊特约作者
紫荆资本 法务总监
热爱私募法律实务分析,连载有私募小乒乓系列。工作之余喜下厨犒劳自己的胃,自拍深度爱好者。

紫荆资本是清华控股旗下一家运营私募创业投资母基金的投资管理机构,也是国内最大的专注于行业型创业投资基金的母基金管理机构。

Clawbacks条款定义

Clawbacks,中文通常译作“回拨机制”。一说词源来源于Claw,claw在英语中通常指四足或两足动物带尖刺的爪,比如最常见的熊爪。

Claw back就是描述熊爪往回拨拢的那个动作姿态,衍生后常用于证券、金融等领域,逐步成为一个专用术语,特指“a situation in which a government or company takes back money that it has already paid”,即“取回已经支付的金钱”。用更通俗的歌词唱出来大概是“拿了我的给我还回来,吃了我的给我吐出来”的意思,中文创设了“回拨”这一词予以对应,应当是比较形象的。

Clawbacks在PE/VC领域也有自己独特的定义和适用范围。狭义的Clawbacks仅仅指GP的Clawbacks,最早应用于采用美国模式(By Deal)分配基金收益并计算提取业绩报酬(carried interest)的基金。

后来随着商业模式的发展,尤其是基金或有债务的多样化和对应风险防控措施的多元化,也开始出现了LP clawbacks条款。目前不论是GP的Clawbacks还是LP的Clawbacks均在实务中有一定程度的应用。

一、多拿了的请还回来!——GP的Clawbacks

 

1、GP Clawbacks的常见应用场景

(1)业绩报酬的回拨

如上所述,采用美国模式的基金,其基金分配是采用By Deal的方式来分配收益并计提业绩报酬。

所谓的By Deal方式指基金退出一个项目,在分配这个项目的同时就按照单一项目来核算投资收益,向GP分配业绩报酬。

那么容易遇上的一种情况是:基金头几年的项目退出状况比较好,GP按照好的业绩已经提取了业绩报酬,但后几年的项目产生了亏损,导致基金清算时发现实际上基金无法满足门槛收益率(hurdle rate)的要求,甚或基金整体不存在任何收益,这是便意味着GP之前已经计提并提取的业绩报酬的行为是“错误的”。因此,为了纠正这一“错误”,通过“回拨机制”,要求GP将多收取的业绩报酬向基金予以退还,便是应有之义了。

示例:基金规模1亿元,投资2个项目各5000万元。分配规则约定,单一项目取得项目回款,本金以外的部分在GP、LP间二八分配:


A.   第四年,第一个项目回款1亿元。依照分配规则,还本5000万元,收益5000万元部分二八分配,GP提取1000万元业绩报酬。

B.   第五年,第二个项目确认回收3000万元,亏损2000万元。

C.   基金清盘时确认,基金总投资1亿元,总回款1.3亿元,实际投资收益为3000万元,依照二八分配规则GP仅能提取600万元业绩报酬。因此依照回拨机制,GP需要退还400万元业绩报酬。

有的LPA在撰写中也会把业绩报酬的数学计算错误导致的GP多收取的业绩报酬,GP的返还行为也纳入到clawbacks条款的调整中,笔者认为这应该是对clawbacks的条款设计理解有误所致,两者虽然操作方式是一致的——“还钱”,但法律本质还是有所差别。这一点可能在税收上有一定程度的不同,下文详说。

(2)管理费的回拨

管理费的回拨机制在目前人民币基金中并不是特别常见,一般用于管理费计算基数频繁发生变化(尤其指基金规模)的情形。

比如,基金按照初始基金认缴规模来计提管理费,但在基金存续期间内出现了投资人退出基金而导致的基金规模的大幅缩减,假如GP并未向这些已退出的投资人要求其承担相应的管理费责任,则实际上GP处于“多收了管理费”的状态,要么GP应当将相应的“费用”分摊给仍然在基金中的LP(这种往往是不太合理的),要么GP应当适用clawbacks条款将多收取的管理费退还给基金。

示例:基金认缴规模1亿元,实缴规模5000万元,约定按照认缴规模2%/年收取管理费。基金存续2年后,未出资LP要求退伙,基金规模缩减至5000万元。


实际上基金管理费计提了1亿元的4%即400万元,按照原有规则,出资5000万的LP仅需承担200万元的管理费,但因为未出资的LP退出基金,GP未向其主张损失,变成5000万的LP承担了400万管理费。

2、GP Clawbacks条款的法律依据和必要限制

目前国内并不存在要求GP设置 clawbacks条款的直接法律依据。但从上文的条款设置原因可以看出,这一设置的主要原因还是用于平衡某些费用/业绩报酬条款设计所导致的“理想情况”和“事实情况”之间的冲突,将事实情况通过“回拨”的方式调整回到“理想状况”,从而达到衡平法上的公平效果。

尤其是对按照美国模式来进行基金收益分配的基金,笔者认为采用GP Clawbacks条款设置是极其必要的。

但也正是因为这一需求,GP的Clawbacks通常会对回拨进行一定的限定:

(1) 回拨的触发时间通常是基金清算时,也有部分会设计为自基金项目产生亏损导致规则失衡时就要进行相应回拨;

(2) 回拨通常以GP从基金取得的业绩报酬/管理费为限,这里主要是要避免GP承担过多的责任,且容易导致GP存在向LP进行保底保收益的嫌疑。

而为了保障GP最后能够足额履行Clawbacks义务,LP通常会进行如下安排:

(1) 回拨准备金账户(Escrow Account),即每次GP收取业绩报酬时,均将一定比例(20%~30%不等)的业绩报酬进行提存,待回拨条件触发/基金清算时,用准备金进行回拨。如无回拨义务,GP可将准备金转入自身账户;

(2)回拨承诺(MangerCo. Guarantee),通常适用于GP和管理人分离的情形。在GP无法足额履行回拨义务时,管理人承诺承担连带回拨责任。

二、已获取的收益就落袋为安?——LP的Clawbacks

与GP Clawbacks相对应的是LP Clawbacks,与GP相一致的是,LP Clawbacks也是指当满足特定情形时,LP需要将其从基金取得的收益“回拨”给到基金。但具体的应用场景有比较大的不同:

1、常见应用场景

(1) 因业绩报酬调整所导致的收益回拨

采用非常复杂的业绩报酬计算机制的基金可能会遇上此类问题。比如在收益分配条款中设计:GP可以按照基金整体收益的情况来计提业绩报酬,在基金整体3倍收益时按照投资收益的20%计算业绩报酬,在基金整体5倍收益时按照投资收益的30%计算业绩报酬,这种复杂的计算方式可能导致GP在某个阶段少收取了业绩报酬,而后续退出项目无法填平GP少收的这部分。这时可能需要LP退回一部分收益来满足规则的平衡。

示例:基金规模1亿元,投资两个项目各5000万元。分配规则约定,基金整体收益2倍时,按照2:8提取业绩报酬;基金整体收益3倍以上时,按照3:7提取业绩报酬:


A.    第四年,第一个项目退出,回款1.5亿元。(低于整体两倍),1.5亿元弥补完基金全部投资本金1亿元后剩余5000万投资收益,按照20%提取业绩报酬1000万元;

B.    第五年,第二个项目退出,回款1.5亿元。(基金整体三倍),1.5亿元收益按照30%提取业绩报酬4500万元;

C.    基金清算,投资本金1亿元,投资回款共计3亿元,按照规则,GP应提取业绩报酬为(3亿-1亿)×30%= 6000万元。实际提取1000万元+4500万元=5500万元。差额500万元需要按照Clawbacks条款进行回拨。

(2) 因计算错误导致的回拨

因计算错误导致的回拨,如前述,笔者并不认为这是Clawbacks条款设置的初衷,本质上也无需这一条款也能进行平衡。在此不展开说明。

(3)因税务问题导致的回拨

当基金存在为投资者扣缴相应税款的情形时,可能因为税收政策的变化,导致前后计提的税金出现差异,这种情况也可能会触发LP Clawbacks。

比如此前依照当地税收优惠政策,为LP申报税款时进行了优惠申报,将剩余款项分配给了LP。但嗣后因为优惠政策的取消,或者基金投资不再满足优惠政策的要求,或者LP资质不再满足优惠政策的要求,导致基金需要补缴相应税款,此时往往也需要动用Clawbacks条款。

(4) 因基金财产无法履行债务导致的回拨

这是目前LP Clawbacks条款最常见的用途,其中又分两个常见情况:

其一,因现金流所导致的基金无法正常履行债务。譬如,GP在完成了某笔项目的分配后,发现基金账上已经没有钱来支付管理费、中介费等基金费用,此时出于现金流的原因,需要LP返还一部分收益,来支付相应费用。

这种情况因为较少发生(和GP的现金流管理能力相关),实践中也并不常见。

其二,为弥补基金出现的重大债务。正常基金的债务是用基金财产来进行偿付,在正常运作的情况下,一个私募投资基金除了基金费用以外是很少有其他或有债务的,但目前复杂的商业环境中,基金也很有可能因被第三人起诉,或其他原因(如部分基金存在举债、担保等行为)导致基金突然出现大额负债。

基金剩余财产无法偿付该等负债时(处于资不抵债的状态),以合伙企业为例,原本通常由LP按照其出资额为限承担有限责任,GP承担无限连带责任。此时GP为了减少自己承担的无限责任,设置LP clawbacks条款,要求LP向基金退还从基金获取的收益,用于弥补基金债务。

2、LP Clawbacks条款设置的法律依据

笔者在境内法和境外法中均未找到相应的直接法律依据。

在国内的《合伙企业法》中有一个相类似的条款,即第八十一条,有限合伙人退伙后,对基于其退伙前的原因发生的有限合伙企业债务,以其退伙时从有限合伙企业中取回的财产承担责任。

但这一条主要还是基于LP在退伙时取走了合伙企业财产,导致合伙企业财产减少,虽然债务可能因退伙前的事项而产生,但合伙企业债权人已无法追究这部分财产。为了保护债权人的利益,创设衡平法则,要求已退伙的LP以其退伙时取回的财产为限承担责任。

笔者认为这和仍然在合伙企业中以其出资额为限承担有限责任的LP,还是有较大的区别。因此法源并不是本条。

那么主要还是基于商业上的理由,为了保护合伙企业债权人,减少GP的无限责任,在LPA设计中给LP增加的一项“义务”。

3、LP clawbacks条款的反思

笔者因常年代表LP进行LPA审核,视角难免囿于屁股决定脑袋的沉疴,在此也略作狡辩之词,期待各位读者予以反面回应,相互切磋。

LP Clawbacks条款的应用,前两者无太多意见,从公平精神来看按需设置为应有之义。但尤第三者,用于弥补基金债务一事,笔者还是有话要说:

其一、部分LP可能无法履行LP Clawbacks义务。

母基金(Fund of Funds)为例,母基金作为LP投资到子基金中,从子基金所获取的投资收益往往在获取后的极短时间内就分配给了母基金的LP,账上并未留剩余资金。那么子基金要求母基金来履行LP Clawbacks义务,如母基金自身并没有Clawbacks条款,母基金将无法履行该部分Clawbacks义务,仅能进行破产、清算。

又以政府引导基金为例,政府引导基金通常受到财政预算和政府审计工作的较大影响,LP Clawbacks所针对的基金或有债务,通常是极偶发的事项,财政预算是比较难将这部分计算入内的。如让政府引导基金来承担回拨义务,要动用财政资金,属于预算外事项,政府审计将变得很难看。

而且从目前政府换届的角度而言,还容易出现前人拿业绩,后人担责任的情况。因此政府财政资金类的LP可能也面临无法履行义务的可能。

其二、和“落袋为安”的朴素投资理念有一定冲突。

这个道理比较朴实,但并不是一个多么严谨的法律概念,完全是一种商业上的感觉。

其三、和目前国内GP、LP的法律保护状况有一定背离。

目前国内对GP的信义义务在规则层面要求的缺失,导致了LP对GP缺乏行之有效的制约,实践中存在有大量的GP侵害LP权益的情况。GP在其应当承担的无限责任的范畴内,仍然在尽可能地将责任进行限缩和转移。

如果是在合伙企业法的框架范围内,GP承担无限责任,LP以其出资额为限承担有限责任,是法律创设的正常的责任承担机制。但LP的Clawbacks实际上打破了这一机制,将GP应承担的部分责任转嫁给了LP,很难讲这种规则是“十分合理的”。

其四、基金债务的外延被GP不断扩大。

LP往往并不参与基金的管理,因此对基金债务的产生往往并不能进行有效的控制。可以预见的基金债务,如基金的费用(包括基金管理费、中介费、诉讼费用等),倒还比较好解释。但适用LP Clawbacks条款的LPA往往会引入其他概念来扩大基金债务的外延,典型的例子是“免责保证义务”。

免责保证义务指当GP及其雇员(一般特称“受偿人士”)为基金事务提供服务时,招致了相应的损失(如被他人起诉,受到第三人侵害等),基金应当来补偿这部分损失(形成了“受偿人士”和基金之间的债权债务关系)。

举例说明,管理人的高管(“受偿人士”)某日开车出门为基金投资进行一项重要谈判工作,途中不慎(非故意或重大过失)撞死一只正在过马路的大熊猫,被动物园索赔1亿元。依照免责保证义务的要求,受偿人士为基金提供服务招致第三人索赔的,基金应当给予赔偿以使其免受任何损害。这1亿元就变成了基金债务。

原本GP作为管理人,其雇员也是GP的雇员,其第三方侵权责任等也应该由GP来自行承担,但这部分责任也因基金债务概念的外延扩大,转移给了基金。

其五、除LP Clawbacks外,GP完全有其他途径可以解决其相应顾虑。

譬如建立基金风险准备金制度,将收益部分的一定比例留存在基金,用于应对可能的风险事件;譬如为其高管、雇员购买相应的商业保险,对冲一部分可能的商业风险;譬如加强风险控制管理和预警机制,提早做好风险评价,来平衡投资款项分配的方案及时点,避免出现基金财产突然出现资不抵债的情况。

综上,其实笔者认为LP Clawbacks在LPA的设置中应该得到一些有效的限制。

4、LP Clawbacks条款的限制

(1)回拨时点的限制。一般会限制在分配完成后的一定期限内,比如说12个月内等;

(2)回拨金额上限的限制。一般会限制在LP的认缴出资额或从基金取得的财产孰低;

(3)回拨触发事项的限制。如笔者前述,如涉及因基金债务导致回拨的,应当尤其要对基金债务的范围进行严格的限定。

三、注意事项及结论

在Clawbacks中有一个注意事项笔者注意到是实务中容易忽略的,就是税务成本的问题。每一个Clawbacks实际上都是对一个业已发生的法律行为的调整,GP已经提取了业绩报酬,LP已经获取了投资收益。

而相对应的,法律行为业已发生会导致相应的课税,如果已经付出了税务上的成本,对各方来讲都是不得已的,因此笔者建议有必要在Clawbacks条款设计额度上限类的限制的时候,应当将各方已经应税的成本予以考虑。

税务部分的处理实务操作起来可能极其复杂,和各地的税收征管规则及政策都有关系,很难一言以蔽之。不过笔者和朋友讨论的时候发生过如下对话:

笔者:一般美元基金在处理这方面税务问题的惯常做法是什么呀?朋友:哦,开曼没有税。


嗯……开曼赢了……

四、结论

其实单纯从论理的角度而言,Clawbacks条款没有完全的黑白对错之分,本质上还是对GP、LP之间的风险和责任进行平衡和划分,背后代表的是商业谈判地位的较量,无可厚非。

不过,类似于LP Clawbacks条款这样的舶来品,大部分人民币基金的投资者其实是不太熟悉的,在这个过程中GP及GP律师往往占据了一些优势地位,笔者作为LP律师还是觉得其中颇有些不平之处。不过如前述,毕竟有屁股决定脑袋的问题,还是希望能够将意见充分表达后,和各位方家充分交流,相互学习。如有不妥处,还望海涵并不吝赐教,感谢感谢!


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