万亿引导基金堰塞湖:政府投不出,GP不想要 | 母基金周刊独家

大家现在都在讲“募资难”。究其原因纷繁复杂,但却鲜人有严肃讨论过其中政府引导基金的原因。当前引导基金增量虽然在放缓,但总规模依然在上升,比如最近刚刚成立的北京科创母基金规模就达到了300亿。尽管市场当前对于十万亿的政府引导基金总体规模可能有所高估,但实际到账并可利用的部分也有两三万亿。毫无疑问,在当前环境之下,政府引导基金仍旧是机构LP中最最大的金主之一。不同于受到强监管的银行,引导基金的钱使命就是要去引导投资的。然而目前市场上愿意拿引导基金钱的GP却并不多,甚至越来越少。是什么导致数万亿规模的引导基金还长期趴在账上?为什么资金的使用效率会如此低下?

 

就上述问题,《母基金周刊》独家专访以太创服联合创始人、白泽资本合伙人彭然。

以太创服联合创始人、白泽资本合伙人彭然

作者丨彭然

编辑丨Eyan

引导基金众生相

 

过去一年因为尝试业务探索和合作,我们团队密集接触了国内数十个地方政府(含省、市、区)及其引导基金。

先讲几个经历过的故事吧。

01

办公室里,某直辖市核心区负责科技招商部门的某同志对着人工智能“独角兽”的名单挨个打电话。打了三百个,有五十个把他当成了骗子。

我看过那个名单,罗列的公司都算是业界主流。我问他:“名单怎么弄的?为什么要打这些电话?”

“找下面的同事在网上搜了。为什么要打?还不是引导基金他们投了的GP,说好的返投和招商都不管,最后还是得自己来。”

“如果打电话都搞不定,那下面准备怎么继续?”

“托关系找人帮忙联系呗。”

“如果还是不管用呢?”

“还不管用,就只能找领导了。”

 

领导也许最终也没有那么多时间去找。到最后单子列好了三个月,找到的愿意深度接触的,只有两三家特别小的、长尾的公司。

这些“独角兽”,对于我们来讲大概都能接触到,甚至里面有好多就是我们投行业务的客户。虽然不能保证每一家都能马上找来,但稍微费点劲总能找得到。可对于政府的一名基层干部,在没有一个共同话语体系和行业资源的状态下,怎么去和一个独角兽企业的负责人沟通呢?

我最后问他:“你了解寒武纪干嘛的吗?”他说:“这不是写着呢吗,人工智能啊。”名单上的确有一句话公司介绍,然而追问他就再没有别的答案了。我最后只能劝他,这样就想把人带来当地,在你这儿开个厂设个点,不大可能的。

02

我们去年去某四线城市,这是一个你就算熟记中国地图也大概率不会知道的一个地方。到了当地,街上基本见不到什么人,好不容易路过一家房产中介,门口兜售的广告上写着均价1500。

而当地负责人(这里就不说是哪个部门了)讲的故事却是要做一个基金小镇。号称50亿的资金量都要注册在当地。

晚上照例有个饭局。在这个局上,除了我们一行三人,现场剩下的十几人都是各大银行当地分行的行长副行长。他们的诉求是让未来“入驻”的基金都把钱放在他们那里。这是他们最关心的事儿。

我问当地负责人,基金怎么招来呢?为什么要来这里?

“我们这有特别优越的自然环境,山清水秀,谁不喜欢呢?”

他们也不打算太主动出击,等基金自己找上门来。

酒过三巡,彼此道完珍重多联系多合作,我们回到了酒店。这是一家当地最上档次的四星级温泉度假酒店。一晚350,物美价廉。在房间面朝青山和温泉的阳台上,跟同事吃着毛豆醒着酒,总觉得哪里有点不对。

后来我们得知,这样的规划着要做基金小镇打造金融高地的地方,在当时真的是多如牛毛。

03

某省第二大城市的一支区级引导基金和我们谈合作。他们目前总共20亿资金,首期5个亿。其中1亿直投,4亿做母基金。母基做了一年半,投了3支基金,总额1亿。

他们告诉我目前遇到的问题:第一,已经投了的GP感觉不那么靠谱,投完之后也不知道他们在干嘛。第二,剩下的钱真不知道投给谁了。

看项目和GP的人只有几个体制内的同事,背景大多是银行、科委出身。项目和GP找来找去到最后,真要投了,还得靠熟人介绍。

他们想找市场化机构来共同管理,可以分享利益。之前投出去的部分,明显感觉对方基金实在没办法了,才拿了他们的钱。剩下的钱只能烂在那儿,而烂在那儿是要负责的。

产业环境还不错的这个城市的核心区引导基金,为什么就烂在那儿了?

 

危机中的顶层设计

 

我们大概知道,一家良性运作的投资基金,会有一个健康的生命循环,大概长这样:

首期募资 – 进入密集投资期 – 收获投资成果 – 拿着漂亮的成绩单继续募资 – 逐渐提升资管规模 – 持续完善投资体系和团队

下面我们来讲讲我们观察到的政府引导基金,实际操作层面的现状:

  •  资金放大效应的神话

政府做引导基金从从第一天开始,就是希望资金端是能够放大的。怎么放大?

第一、要在母基金层面放大。在这一层面,事实上能参与的人是有限的,当地银行、金融机构、国企、政府融资平台、上市公司都曾愿意或者不得不愿意,去打配合去做母基金的出资人。过去的几年,这种操作在地方可以说是无往不利。然而时过境迁,这些主体在当前大环境下,自顾不暇。

资管新规之下,银行出口近乎关闭。曾经最大的金主,至少在今年,几近销声匿迹。另外国企去杠杆,以前借钱去做基金的老路也走不通了。而对于上市公司,股市低迷也使得他们对于基金合作畏手畏脚。

于是募资的矛盾在这个维度上就已经被层层放大。

第二、引导基金希望在GP层面继续放大。也就是GP要承担起来的社会募资部分。有机构去跟地方政府谈,拍着胸脯说,“你让我帮忙管理这20亿政府母基金,我给你放大到100亿。”

怎么放大呢?故事就是是政府母基金投20亿出去,各个GP加上自己募集的部分自然而然就放大了。

这时候问题来了。如果这是一家纯市场化的母基金,只要能保证投进头部的GP,这样的拍胸脯承诺,是能够实现的。然而这时候所有人好像都选择性的忘记了几个所有人都再清楚不过的事实,即政府母基金给出去的钱都是自带行政条件的,无论返投还是注册地还是招商,更有甚者还需要决策权。

如果说前两年还有不少GP抱着试一试的态度拿了这样的钱,加之当时市场还有着宽松的募资环境,GP最后都好歹完成了剩余的配资,那么到18年的今天,除非万不得已,已经没有多少尚有能力从其他渠道募到钱的GP愿意去做这样的尝试了。

这也就意味着,对于现在存量仍旧巨大的地方政府引导基金,如果仍旧按着原有的套路继续,那么从现在开始接下来的几年,要么眼睁睁的看着这些钱烂在账上,要么逼不得已,投给那些在市场上根本没法募齐剩下钱的GP。这样的GP投下去,最后是怎样的结局,不用太强的想象力大概也能知道。

  • 招商之痛

招商,或者灵活一点讲,返投+GP投过的企业带到当地来,是另外一个不得不提的话题。

为了便于讨论,先明确 2个前提:1.  既然这里讨论的是普遍意义上的地方引导基金,我们先把北京+上海+深圳这三个地方排除在外。理由不言而喻。2.  对于非北上深地区,大多数引导基金的返投比例要求在GP层面是总体基金规模的10-20%,甚至更高。既然有这样的比例门槛,换句话说,按这个GP正常的项目领域阶段覆盖来讲,这个地方的可投项目储备是达不到这个比例的,否则这样的设置对于当地政府来讲就太亏了。 

我试着从两个角度来剖析:

1.   作为引导基金体系里最靠近项目端的GP,到底能不能做好招商?

2.   引导基金体系到底是不是最有效的招商工具?

 

- 作为引导基金体系里最靠近项目端的GP,到底能不能做好招商?
意愿:过去几年拿过引导基金体系钱的GP应该都记得,当初拿钱的时候,一定都有过就返投比例和主管部门软磨硬泡的经历,另外也一定有相关的人提醒过自己,返投比例到了要“交差”的时候,是一定有各种“办法”来应对的。所以刚拿到钱的几年里,GP每天的忙碌生活里,一定不会有哪怕一丁点的部分留给当年承诺过的“返投”。对于有些快要到“交差“截止日期的GP,大概率也不会马上行动起来,想想怎么把任务完成,而是左顾右盼,看看政府到底会不会过问起来,到底会多严肃的过问起来,以及拿过同一笔钱的其他GP小伙伴们,都是怎么交这个差的。如果为了满足返投比例,强行在当地找一些达不到投资门槛的项目投下去,大部分GP是心虚的。毕竟严肃的GP知道,自己长期安身立命的本钱就是每一期基金的业绩,如果为了完成这个任务把基金做砸了,想想都觉得划不来。所以最后就变成了,敌不动我不动,不到最后一刻,GP绝不浪费自己的宝贵投资生命在返投这件做好了应该不会有人夸奖,没做好也不一定会被问责的事儿上。能力:对于GP而言,真正能完成地方政府招商诉求的手段,实际上是极其有限的。除了极少数在当地正好能碰到满足投资门槛的项目投下去,剩下的部分GP通常得想尽办法从外地带项目过来。大部分GP(除了只专注特别早期项目的)一年可能就投出10-20个项目,看小几百个项目。然而招商这件事情做起来的前提,一定是GP要在项目面前有话语权,至少是要有那么一点点影响力的。这就把范围缩小到了GP每年投出去的10-20个项目,加上过去的已投项目。几年下来,总共可能有小几十个项目作为GP真正做招商工作的对象。而这些项目当中,因为地方招商条件所限(规模、领域、资质等等),能作为潜在招商标的的可能连一小半都不到,剩下的一小半,有条件迁址且CEO还愿意的,寥寥无几。可以说返投或者招商对于GP来讲,真的是心也无余而力更不足的一件事。然而这是又引导基金体系最为看重和指望的最终环节之一。 
- 引导基金体系到底是不是最有效的招商工具?我们刚才分析了GP面对招商任务的无奈和痛苦,那引导基金体系,到底是不是好的招商工具呢?我们都知道,一个企业,尤其是发展还不错的企业,真正要迁址,或者区域布局一个新的业务板块,是要满足很多条件的。稍微熟悉一点招商业务的朋友应该比较清楚,一个有一定体量的业务真正要落地到某个地方的时候,牵扯到的方方面面太多,税收,人才,土地,产业配套,生活配套,资金支持等等,对于企业和政府,都是一项战线长、细节多、执行繁琐的一揽子工程。引导基金层层放大的资金设计,导致最后真正在面对项目的时候,关系链是漫长的,影响是极度间接的,且不提我们上面提到的GP的种种不愿和不能。所以到最后,GP的所谓项目能力,对于引导基金来讲,顶多也就是花钱买了个项目线索。剩下的真正招商和落地的事情,都还得自己找人干。

因此,最后市场化GP的良性循环到了引导基金这里,变成了这样的恶性循环:

引导资金注入– 号召社会资本投入配资 - 进入密集投资期 – 投不到好的GP – 投资业绩差强人意 – 母基金层面,社会资本难以持续投入 – GP层面,差的GP也很难再募到钱

费了这么大周折建立起来的引导基金体系,钱花的到底值不值呢?

 

到了现在,钱还在口袋里,大家却不敢伸手进来拿

 

如果要总结一下上文讨论的所有问题,那么我们可以说,引导基金有钱投不出去,或者只能投一些并不优秀的GP,很重要的一个原因是,政府引导基金将招商和投资的使命合二为一了。招商和投资,两件事放在一起做,然而两件事又有截然不同的目标,不同的路径,这会让政府、财政,以及参与政府母基金的国企、银行,以及GP、项目等整个链条上的所有人都很痛苦。

那么以目前的状态,接下来几年会导致什么样的结果呢?

第一,头部基金和地方政府引导基金合作越来越少。

第二,政府引导基金已经参与的GP可能出现相当一部分烂尾基金。

第三,已有业绩不佳加之市场环境变化,母基金层面配资越来越困难。

第四,招商的效果离预期差距甚远。

 

一点点建议

行政资源和市场力量,永远都是互相吸引又互相博弈的两方。从我们几年的观察出发,以下方面的考虑和变化,或许是会有助于引导基金体系和市场化玩家走的更近的:

母基金角色:我们认为,母基金仍是政府体系资金参与一级市场最适合的角度之一,但前提是要调整好预期和策略:1. 行政条件要放开:注册地、返投/招商,投资决策等行政限制需要放开,不放开就很难参与到好的GP。2. 母基金本身对于招商是并不直接的,但母基金无疑是参与一级市场最稳健和长期的投资产品,对于有长期稳定财政实力和资金配置需求的地方政府是非常不错的选择。3. 面对未来各地产业升级愈发激烈的竞争,以LP的身份买入一张进入头部GP的门票,和一些优秀GP长期绑定,是值得的投入。至少从人情的角度来看,你投了一个头部GP好几期,甚至未来也是他长期稳定的LP,GP是不太会在有机会招商尤其是招大商的时候不想着你的。4. 随着各个产业里股权投资渗透率越来越高,垂直行业的投资机会会越来越纵深,链条越来越长,未来很有可能会出现一批只专注于某些领域的GP,它们的投资布局可能会更契合于某个城市的产业发展,这样的GP是值得地方政府长期布局跟合作的。

 

直投角色:这几年创投圈的人看到一个项目经常会说,这个适合美元基金投,那个适合人民币基金投,还有一些大家觉得适合政府投。但是事实上是,现在大家说适合政府投的项目,基本上约等于说这个项目是个假大空项目。但是我们坚定的认为,未来很多项目,就是优先适合政府投的,且这样的项目不是假大空,而是有实打实的价值创造能力的。只是这样的项目,不见得都是几年能有几十倍几百倍财务汇报的项目,但它可能会有机会成为当地某个未来产业的龙头,或者产业链上重要的一颗螺丝钉。不是每个地方都需要滴滴头条这样的神话,或者说大部分地方产业其实根本是不需要这样的神话的。我们在江苏就看到过很多牛逼的智能制造企业,他们每年的销售也许只能以VC看不上的个位数倍数增长,但是实现的是国内细分领域的整体实力进步,创造的是区域的产业能力升级和换代。单独的一家企业甚至未来几年都很难能够独立走向资本市场,但是他们代表着精进的中小企业和背后无数勤勉的企业家。市场化GP都有着他们特定的创造财富和利益的使命,那政府体系的资金,或许能在产业赋能上完成更丰富的功能。当然这可能意味着,也需要在项目价值判断上借助市场化的力量,也需要在金融产品上提供更多的可能,什么样的企业适合股权直投,什么样的企业适合抵押贷或者信用贷,什么样的企业可以直接补贴。所以这里说的政府直投,让政府直接配置资金资源给企业,可以有太多的办法和可能了。

 

招商角色:引导基金体系里面,怎么做好招商,这个话题太大,这里就不完整展开了。说几个核心观点:1. 招商和投资要坚决分开。理由前文已经阐述很多了。现在的问题是,引导基金体系里面,只有投资体系,没有真正的招商体系。招商体系需要建立,也需要分享利益,和投资体系同样有激励。2. 招商专业化、中介化:和投资一样,投资专业需要有专业的GP来寻找项目判断项目,招商同理。怎么建立系统的招商流程,标准的招商落地办法,有吸引力的招商条件,广泛的招商触角,都是需要专业机构配合资金体系去思考和打磨的。3. 招商和投资最终也需要有机结合:资金作为任何阶段企业最重要的发展资源,在招商过程中必定会长期扮演很重要的角色。在招商和投资的专业分工之后,也需要有足够的手段和方法,最后将资金在招商过程中发挥出应该有的重要作用。这样对于地方政府来讲,才能真正把引导基金体系的资金,作为招商过程中行之有效的工具。
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