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S基金尽职调查要点与基金估值丨实务

母基金周刊
更新 November 05, 2020 来源: 阿尔法与贝塔财

随着近几年金融监管加强，LP对流动性需求上升，且越来越多的人民币基金进入清算阶段，LP通过PE二级市场交易退出的意愿也在不断攀升，从而S基金最近几年开始活跃。

而投资者接股权类S基金份额时，如何从财务角度进行尽职调查和估值等实操，成为当下行业面对的一个问题。



wang 贝塔财丨作者

 阿尔法与贝塔财丨来源


随着近几年金融监管加强，LP对流动性需求上升，且越来越多的人民币基金进入清算阶段，LP通过PE二级市场交易退出的意愿也在不断攀升，从而S基金最近几年开始活跃。
本文仅对投资者接股权类S基金份额时，如何从财务角度进行尽职调查、估值等实操方案进行总结归纳。笔者对S基金的尽调也处于摸索中，希望能抛砖引玉，欢迎同行老师们的指正交流。
S基金交易时，往往交易标的（后文简称“目标基金”）已完成了全部或部分投资，部分或整体已经进入退出期，因此S基金的尽职调查不仅需要对该基金标的进行调查，还包括目标基金、目标基金份额和卖方LP基本情况调查。

一、调查内容及方法

对目标基金的尽职调查应围绕基金所处阶段和实际情况，开展尽职调查工作。在尽职调查过程中，按照独立、客观、公正的原则，实施包括检查文件记录、实地考察、分析性复核等必要的调查程序，具体程序包括但不限于：
核查并对目标基金管理公司的业务进行分析，核查基金管理团队的背景、历史业绩、激励机制、投资管理策略等做出多角度的定量定性分析和评估，从而对基金的投资回报做出合理预期。
检查重要文件、资料与合作机构运营信息，调阅会计报表与相关账务；验证基金出资人出资能力、基金管理公司业绩验证以及基金拟用会计核算与财务管理制度的合规性审查等。
实地考察基金运营主体
结合资料、公开信息查询等综合分析，关注底层资产整体质量，对资产包进行估值，为该资产收购的可行性进行判断分析。

二、尽调资料清单

尽调基础资料包括：基金管理人概况、管理人管理机构设置及管理团队情况、过往投资业绩介绍、以往成功退出项目介绍；标的基金概况、募资情况、投资方向、投资策略、退出机制、基金相关费用及利益分配等。
财税资料包括（基金管理人、目标基金）：
  • 成立及变更的验资报告、出资证明和资产评估证明及/或产权登记证，相关证明文件和工商变更登记；
  • 财税相关制度，包括会计政策、报销制度、财务相关的内控制度等；
  • 至少最近三年的审计报告和经审计的财务报表；
  • 最近一期的财务报表和科目余额表；
  • 最近一年和最近一期的银行流水单及对账单；
  • 管理公司及拟设基金的主要税赋及税率；
  • 享受的税收优惠政策及相关文件；
  • 最近三年的完税证明文件；
  • 最近三年有无违反税务局相关规定而遭受处理的情况；
  • 最近两年一期的基金管理报告和审计报告；
  • 最近两年一期的已投项目的投后管理报告、审计报告、财务报表等信息披露文件；
  • 基金所有已投项目清单（若为FOF基金则提供到底层资产清单），最终版投资建议书/备忘录，投决资料；
  • 投资基金的估值方法及依据；
  • 未退出基金的估值方式；
  • 重大合同（含已投项目的），如银行贷款、银行理财、房屋租赁等；
  • 是否有关联交易，如有，请列示关联方，及交易定价；
  • 基金的“监管合同”及“托管合同”；
  • 储备项目清单及投资进展说明；
  • 其他资料。
以上资料清单中，在实操中可能并不能完整的获得所需资料，只是比较理想的状态。

三、尽调关注要点

子基金份额的出售方（LP）：卖方LP基本情况调查主要涉及法律合规层面的调查，财务上主要了解卖方的负债状况，以判断目标基金份额是否存在交割前被冻结、强制执行或其他被第三方主张权利的风险等。

四、估值与定价

S基金在转让标的时的估值与定价体系尚未成熟，准确的估值与定价仍具有一定的困难度，实操中，一般按照公允价测算，然后再在测算出来的估值上考虑一定的溢价或折价（一般都是7-8折的折价），具体估值步骤如下：
1.对子基金的投资标的按照截止尽调日的融资阶段分类。
2. 按单个项目资产的实际情况分别确定估值基础：已上市的项目，按二级市场估价定价；有并购预案的项目，根据并购情况进行估值计算；有下一轮融资的，按照下一轮融资的估值计算；拟定下一轮融资，但还未close的，按照拟定下轮融资的估值估值*一定折扣比例（80%左右）估算；基金投完后暂无有融下一轮的，按照投资本金估算；已投项目有明显业绩指标下滑的，按照清算归零估算。每一个项目在估值基础上可能还会单独考虑折扣。
3.对以上估加总计算，作为子基金的估值基础，在此基础上给一定比例的流动性折扣（通常为6-8折），由此产生的最后估值作为参考依据。
以上2中对单个项目资产的估值，整体估值方法还是遵循《私募投资基金非上市股权投资估值指引（试行）》和《国际私募股权和风险投资激励金估值指引》相关规定。
作为投资方，除对S基金进行估值定价外，还需要考虑计算自身的退出收益，测算投资回报情况，退出收益的测算步骤如下：
1.对已投项目的未来退出收益进行评估；
2.评估项目退出收益的基础上，计算基金收益；
3.通过层层分配，计算最终现金流及可实现的投资回报。
以上测算需综合考虑基金底层交易结构，管理费、优先回报、收益分配、税费等因素，搭建财务模，是一项相当复杂而耗时的工作，且计算结果的准确性受各种因素影响，仅能作为一项交易的辅助参考。
*本文仅代表作者观点。

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S基金尽职调查要点与基金估值丨实务

母基金周刊 更新 November 05, 2020 来源: 阿尔法与贝塔财

随着近几年金融监管加强，LP对流动性需求上升，且越来越多的人民币基金进入清算阶段，LP通过PE二级市场交易退出的意愿也在不断攀升，从而S基金最近几年开始活跃。

而投资者接股权类S基金份额时，如何从财务角度进行尽职调查和估值等实操，成为当下行业面对的一个问题。



wang 贝塔财丨作者

 阿尔法与贝塔财丨来源


随着近几年金融监管加强，LP对流动性需求上升，且越来越多的人民币基金进入清算阶段，LP通过PE二级市场交易退出的意愿也在不断攀升，从而S基金最近几年开始活跃。
本文仅对投资者接股权类S基金份额时，如何从财务角度进行尽职调查、估值等实操方案进行总结归纳。笔者对S基金的尽调也处于摸索中，希望能抛砖引玉，欢迎同行老师们的指正交流。
S基金交易时，往往交易标的（后文简称“目标基金”）已完成了全部或部分投资，部分或整体已经进入退出期，因此S基金的尽职调查不仅需要对该基金标的进行调查，还包括目标基金、目标基金份额和卖方LP基本情况调查。

一、调查内容及方法

对目标基金的尽职调查应围绕基金所处阶段和实际情况，开展尽职调查工作。在尽职调查过程中，按照独立、客观、公正的原则，实施包括检查文件记录、实地考察、分析性复核等必要的调查程序，具体程序包括但不限于：
核查并对目标基金管理公司的业务进行分析，核查基金管理团队的背景、历史业绩、激励机制、投资管理策略等做出多角度的定量定性分析和评估，从而对基金的投资回报做出合理预期。
检查重要文件、资料与合作机构运营信息，调阅会计报表与相关账务；验证基金出资人出资能力、基金管理公司业绩验证以及基金拟用会计核算与财务管理制度的合规性审查等。
实地考察基金运营主体
结合资料、公开信息查询等综合分析，关注底层资产整体质量，对资产包进行估值，为该资产收购的可行性进行判断分析。

二、尽调资料清单

尽调基础资料包括：基金管理人概况、管理人管理机构设置及管理团队情况、过往投资业绩介绍、以往成功退出项目介绍；标的基金概况、募资情况、投资方向、投资策略、退出机制、基金相关费用及利益分配等。
财税资料包括（基金管理人、目标基金）：
  • 成立及变更的验资报告、出资证明和资产评估证明及/或产权登记证，相关证明文件和工商变更登记；
  • 财税相关制度，包括会计政策、报销制度、财务相关的内控制度等；
  • 至少最近三年的审计报告和经审计的财务报表；
  • 最近一期的财务报表和科目余额表；
  • 最近一年和最近一期的银行流水单及对账单；
  • 管理公司及拟设基金的主要税赋及税率；
  • 享受的税收优惠政策及相关文件；
  • 最近三年的完税证明文件；
  • 最近三年有无违反税务局相关规定而遭受处理的情况；
  • 最近两年一期的基金管理报告和审计报告；
  • 最近两年一期的已投项目的投后管理报告、审计报告、财务报表等信息披露文件；
  • 基金所有已投项目清单（若为FOF基金则提供到底层资产清单），最终版投资建议书/备忘录，投决资料；
  • 投资基金的估值方法及依据；
  • 未退出基金的估值方式；
  • 重大合同（含已投项目的），如银行贷款、银行理财、房屋租赁等；
  • 是否有关联交易，如有，请列示关联方，及交易定价；
  • 基金的“监管合同”及“托管合同”；
  • 储备项目清单及投资进展说明；
  • 其他资料。
以上资料清单中，在实操中可能并不能完整的获得所需资料，只是比较理想的状态。

三、尽调关注要点

子基金份额的出售方（LP）：卖方LP基本情况调查主要涉及法律合规层面的调查，财务上主要了解卖方的负债状况，以判断目标基金份额是否存在交割前被冻结、强制执行或其他被第三方主张权利的风险等。

四、估值与定价

S基金在转让标的时的估值与定价体系尚未成熟，准确的估值与定价仍具有一定的困难度，实操中，一般按照公允价测算，然后再在测算出来的估值上考虑一定的溢价或折价（一般都是7-8折的折价），具体估值步骤如下：
1.对子基金的投资标的按照截止尽调日的融资阶段分类。
2. 按单个项目资产的实际情况分别确定估值基础：已上市的项目，按二级市场估价定价；有并购预案的项目，根据并购情况进行估值计算；有下一轮融资的，按照下一轮融资的估值计算；拟定下一轮融资，但还未close的，按照拟定下轮融资的估值估值*一定折扣比例（80%左右）估算；基金投完后暂无有融下一轮的，按照投资本金估算；已投项目有明显业绩指标下滑的，按照清算归零估算。每一个项目在估值基础上可能还会单独考虑折扣。
3.对以上估加总计算，作为子基金的估值基础，在此基础上给一定比例的流动性折扣（通常为6-8折），由此产生的最后估值作为参考依据。
以上2中对单个项目资产的估值，整体估值方法还是遵循《私募投资基金非上市股权投资估值指引（试行）》和《国际私募股权和风险投资激励金估值指引》相关规定。
作为投资方，除对S基金进行估值定价外，还需要考虑计算自身的退出收益，测算投资回报情况，退出收益的测算步骤如下：
1.对已投项目的未来退出收益进行评估；
2.评估项目退出收益的基础上，计算基金收益；
3.通过层层分配，计算最终现金流及可实现的投资回报。
以上测算需综合考虑基金底层交易结构，管理费、优先回报、收益分配、税费等因素，搭建财务模，是一项相当复杂而耗时的工作，且计算结果的准确性受各种因素影响，仅能作为一项交易的辅助参考。
*本文仅代表作者观点。