碳中和议题下，环境、社会和治理(ESG)正式登上中国的历史舞台。放眼国外市场，近几年的趋势是，如果你ESG做得好，借款还可以享受低利率。嗅觉灵敏的PE机构纷纷表示真香，ESG相关贷款迅速发展。

据彭博社的报道，2020年2月路博迈（Neuberger Berman）成为美国第一家使用ESG相关贷款的资管机构。在管规模3560亿美元的路博迈，搞了一个1.75亿美元的ESG相关信贷工具。这个信贷工具主要由日本最大的综合性金融集团三菱日联金融集团(MUFG)提供，2025年到期。在此期间，路博迈需要取得ESG成绩，同时还要保持联合国负责人投资原则（UNPRI）A级别以上的ESG评级，维持私有化企业地位，提升员工对公司的所有权，以及促进副总裁级别以上成员的多元化。

一年后的2021年2月，凯雷（Carlyle Group）又搞出了美国史上最大的ESG相关私募股权信贷工具，规模达41亿美元。这也是第一个“只”用于促进董事会多元化的信贷工具，目标是2年内将凯雷投资组合公司的董事会多元化程度提升到30%。

据数据提供商Refinitiv，2021年第一季度ESG相关贷款的发行量达到870亿美元，是去年同期的三倍。

事实上，这种新资产类别是从欧洲发展起来并传到美国的。据彭博社排行榜的数据，2018年美国市场的规模仅为40亿美元，2019年就扩张到了183亿美元。同一时间内，全球市场规模也从2018年的481亿美元急剧增长到2019年的1334美元，年增长率达178%。整合了彭博社更全面的数据之后，标普全球（S&P Global）给出了这类资产的体量变化柱状图，并预计2021年该资产类别的规模将超过2000亿美元。

图片来源：标普全球

这里要澄清几个概念。由于可持续性相关债务（sustainability-linked debt）定义的关键之处就在于取得ESG成效，因此许多资料文献中“可持续性”和“ESG”可互换使用，可持续性相关债务和ESG相关债务（ESG-linked debt）也几乎成了相等的概念。但是，ESG相关债务又可以进一步划分成ESG相关贷款（ESG-linked loans）和ESG相关债券（ESG-linked bonds），前者发生在两个主体之间，后者则是企业面向更广泛的大众。本文主要谈论的是前者。这类贷款的特色在于根据借款人ESG指标的完成情况调整融资成本，即：（i）ESG指标达成，给予降低贷款利率的奖励；（ii）ESG指标未达成，给予提高贷款利率的惩罚；（iii）上述两者兼而有之。利率调整的区间通常为5-10个基点，最多不超过15个基点。上述路博迈的案例中，ESG指标达成可以使其贷款利率降低4个基点。

随着几百亿美金涌入这个市场，一些贷款机构开始变得谨慎起来，他们发现不能仅依赖借款者做出的承诺了，比方说允诺减少食物浪费、提拔更多女性等等。 

“举证的责任将会增加，要做好准备，”Allianz Global Investors可持续发展研究和管理主管马克·韦德（Mark Wade）说道。行业协会已经采取了行动：代表欧洲、美国和亚洲承销商、律所和资管三个行业的协会于5月修订了《可持续性相关贷款准则》，最突出的变化就是加上了第三方独立核验的内容，这条内容原先只针对可持续性相关债券。

《可持续性相关贷款准则》的具体内容包括以下5个部分：

（1） 选择关键绩效指数（KPI，key performance indicator）

借款人需要选择适合自身可持续性战略和公司战略的KPI，应对所处赛道的ESG问题。首先，KPI需要和借款人的整体业务相关，对公司目前和未来的运营都能有重要战略意义；其次，在方法论层面KPI需要是可衡量的、可量化的；最后，KPI应该能有个参照的基准，即通过参照外部的一些定义KPI能用来衡量可持续性绩效目标的远大程度，比方说《可持续性相关债券准则常见问题》就指出可以KPI设定可以参照GRI、SASB、TCFD、巴黎气候协定以及2030可持续发展目标等。

（2） 对标可持续性绩效目标（SPT, sustainability performance target）

SPT要能反映KPI的进展；能有参照意义；和ESG战略一致；针对一定的时间期限设定，在贷款之前或同步进行设定。

（3） 确定贷款的特征，即ESG完成情况对应的利率调整。

（4） 报告进展。

借款人需要定期报告SPT的进展，至少每年一次。鼓励向贷款方或者公众报告相关细节和方法论。

（5） 三方独立核验。至少每年一次，适当情形下鼓励向公众披露核验报告。

图表：KPI示例

来源：《可持续性相关贷款准则》

总部位于伦敦的贷款市场协会(Loan Market Association)表示，借款人必须获得独立的外部验证，来证实其ESG指标相关改善，购买贷款的投资者和促成贷款的贷方正在积极推动这一变化。

制图：母基金周刊

ESG贷款的指导方针趋于严格，一方面是因为贷款市场广泛发展，另一方面也是因为越来越多的PE机构正在加入可持续性相关贷款的浪潮。 

在投资者的压力下，PE机构要表明他们的杠杆收购不仅是为了提升回报，也是为了可持续发展。“你看，我不仅拿到了ESG贷款，我还因为ESG绩效获得了利率优惠呢，”形象一下子就高大了起来。PE机构通常使用非投资级的杠杆贷款来进行收购，据金融情报机构Reorg 研究（Reorg Research）的数据，2021年欧洲垃圾债市场的95%都是PE机构发行的ESG相关贷款。

贷款的投资者，尤其是向PE投资组合公司提供贷款的投资者，一直面临着信息披露的挑战，因为许多债务人都是私有企业，透明度不高。而且贷款本身就与债券、股票不同，它不是公开的证券，受到披露要求的约束也不比债券股票。

“我们听到最主要批评言论是说没有数据来评估ESG指标，”瑞银(UBS)可持续银行业务主管和债务资本市场全球主管阿明•彼得(Armin Peter)表示。

虽然指导方针趋严，但是目前还不清楚这些自愿性的指导方针被采纳的范围有多广，速度有多快。

一些市场观察人士预计，第三方独立机构对ESG目标达成情况的验证核实最终将成为常态，就像在债券市场那样。但是短期内来看，一方面杠杆贷款供不应求，另一方面ESG产品的需求又很旺盛，所以ESG贷款的借款者往往还是能占据上风，从而能够避免第三方监管。

Reorg研究的数据显示，ESG相关杠杆贷款2021年5月的发行量是2020年的14倍，达到190亿欧元。

“流动性供给量大，而优质投资机会数量有限，两相对比之下，达成的贷款条款确实受到了影响，”美国银行欧洲杠杆融资资本市场主管穆拉德哈立德（Murad Khaled）说。美国银行已为凯雷(Carlyle)和CVC资本等机构的投资组合公司安排了可持续性相关贷款。

Reorg研究称，如果ESG目标实现，ESG相关杠杆贷款可以节省的借贷成本为0.05至0.15个百分点，而如果未能实现目标，成本也会同幅度相应上升。

Reorg研究的数据显示，近三分之二的交易不需要第三方核实ESG目标是否已经实现。

投资者和银行家们说，可以肯定的是，如果一家公司的定期披露信息中有现成的数据，也不是所有的目标公司都需要外部核查。不过PE行业内部对监管的需求本身也在增长。据两名知情人士透露，为收购瑞士钟表业供应商Acrotec，凯雷集团(Carlyle Group)达成了4.135亿瑞士法郎(合4.52亿美元)的融资计划，这里面包括黑石集团(Blackstone)旗下贷款部门提供的一笔贷款。关于如何向主要贷款机构展示正在实现的可持续发展目标，四个月以来凯雷仍在开展谈判。

如果Acrotec达到了节能和回收等可持续目标，该贷款利率就会下调。谈判中还包含了一个周转性贷款，如果资金用于具有“可衡量的环境效益”的项目，其借款成本就会降低。一位熟悉黑石立场的消息人士表示，黑石希望有一家独立机构来核实凯雷是否正在实现其目标。另一方面，另一位知情人士称，凯雷希望第三方只参与目标的设定，由Acrotec管理层自己证明其合规。凯雷全球影响力主管梅根•斯塔尔(Megan Starr)表示，凯雷的投资组合公司自己披露的可持续报告，跟最后按照债务契约向债权人报告的数据没有什么不同。

“投资组合公司本来就有诚信义务来确保数据的准确性，”她说。

[1]https://www.reuters.com/business/sustainable-business/private-equity-vows-help-world-lenders-want-proof-2021-06-09/

[2]https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-02-06/neuberger-berman-first-u-s-asset-manager-to-ink-esg-linked-loan

[3]https://www.carlyle.com/media-room/news-release-archive/carlyle-largest-esg-linked-credit-facility-us-4-billion-board-diversity

[4]https://www.spglobal.com/ratings/en/research/articles/210428-how-sustainability-linked-debt-has-become-a-new-asset-class-11930349

[5]https://www.lsta.org/content/sustainability-linked-loan-principles-sllp/

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