银保监会：支持商业银行子公司、保险信托等出资创投基金、产业基金
本期导读
1. 支持商业银行具有投资功能的子公司、保险机构、信托公司等出资创业投资基金、政府产业投资基金。笔者曾在《私募小乒乓系列——LP构成系列》中详细对商业银行、保险资金、信托公司、证券公司等金融机构和私募基金合作的现状及存在的问题进行了详细的展开。目前来看虽在国家政策层面普遍认为创业投资基金及政府产业投资基金在支持国家科技创新和科技型中小微企业发展方面具有重要作用，金融机构应当予以支持，但受限于近年来以资管新规为代表的金融风险防控措施影响，金融机构和私募基金的合作，在资金期限错配、多层嵌套限制等方面仍然面临实质性障碍。想要在这方面有所突破，政策必须要允许金融机构适当开展资金池业务及放松多层嵌套限制要求，或者降低保险资金投资创业投资基金的合作标准，目前来看相关政策仍在酝酿过程当中。
2. 支持资产管理产品依法投资包括未上市科技企业股权及其受（收）益权在内的权益类资产，实现资管产品期限与其所投资资产期限相匹配、与科技企业成长周期相匹配。
目前资产管理产品直接投资于未上市科技企业的股权有一定的法律障碍，资产管理产品无法直接作为未上市科技企业的股东而只能够以其管理机构名义代持。而相关代持行为所引发的IPO穿透核查的“三类股东”合规问题则仍然没有稳定的解决方案。科技企业在吸收资产管理产品作为股东时会有一定的疑虑。
在受（收）益权投资方面，相关配套措施，包括财税政策和司法保护方面的不健全，导致该类投资活动无法成为主流。
最关键的，科技企业自身的发展规律决定了其获取融资到最终实现回报，中间的周期非常长，往往可能长达10年甚至10年以上，目前主流的资产管理产品的期限均无法与这一期限相匹配。因此如果没有形成有效的资管产品二级市场（Secondary Market）或适当允许资管产品开展资金池业务，笔者认为想要让资管产品期限自动和股权类资产期限相匹配，有很大的现实难度。
3. 鼓励金融资产投资公司在业务范围内，在上海依法依规试点开展不以债转股为目的的科技企业股权投资业务，并在股权投资业务中建立符合早中期科创企业投资特点的容错和激励约束机制。2020年银保监会发布《关于金融资产投资公司开展资产管理业务有关事项的通知》，允许金融资产投资公司发行私募资管产品——债转股投资计划。其限定的主要投资领域是市场化债转股资产，原则上不低于60%。而市场化债转股毕竟只是一个历史阶段的产物，当市场化债转股的可投资标的减少后，金融资产投资公司在资金募集和投资管理方面的经验和优势就无从发挥了。本次意见允许金融资产投资公司在上海试点开展不以债转股为目的的科技企业股权投资业务，并建立符合早中期科创企业投资特点的容错和激励约束机制，相信是对其未来开拓新业务，以及“让一帮以前做贷款业务的转型做股权投资应该建立怎样的考核要求”进行一次有趣的试验。
4. 鼓励中国保险投资基金等加大科技创新投入，研究保险资金设立服务国家科技战略专项基金或其他支持科技发展母基金的可行性。
目前保险资金的主要兴趣在于直接投资，其投资私募基金的主要兴趣也在于锻炼自身的投资团队直投能力和获取直投项目投资机会，而非通过私募基金获取投资收益。这一点笔者在LP构成系列中已有详细的阐述。母基金产品要真正成为保险资金青睐的投资产品，还需要在资产配置降低产品风险、流动性管理提供长期稳定回报、费用控制提升投资收益、跟投机会提供额外增值服务等方面有所建树。当然，母基金，尤其是创业投资母基金在引导金融机构资金进入早期投资市场，支持中小微企业发展方面的优势是非常明显的，政策层面应当要出台配套政策来鼓励金融机构支持创业投资母基金的发展。
未来建议
《指导意见》立意高远，反映出银保监会期待治下金融业积极支持国家创新体系建设战略部署的决心，因此多条意见看来非常振奋人心。不过，理想美好，现实却也泥泞。这些美好设想要进一步落地，还需要后续政策实施环节解决现实难题。围绕上述指导意见，笔者认为未来可以从以下方面尝试推动政策的落地执行：
一、积极开展投贷联动、并购贷款等新型金融服务，拓宽金融机构和私募基金管理机构的合作边界；
二、鼓励各类金融机构支持创业投资母基金和政府产业投资基金的发展。豁免金融机构参与支持创业投资母基金和政府产业投资基金的多层嵌套限制要求。允许银行理财产品在可控范围内通过投资私募股权投资母基金的方式间接支持私募股权投资基金的发展。比如允许私募股权投资母基金可以在不超过基金总规模的10%~20%左右的比例内进行滚动发行一年期以上的份额融资，以解决银行理财产品与股权投资的期限错配问题。
三、丰富和完善保险资金和私募股权投资基金（含私募创业投资基金）的合作标准，在现有规则的基础上进行改善（比如在和创业投资基金合作中，取消创业投资基金不得超过5亿元的限制要求）；鼓励保险机构自主发行，或鼓励保险资金投资市场化母基金，尤其是针对创业投资基金进行投资的创业投资母基金。通过母基金分散风险的特点来平滑保险资金投资早期的风险，通过母基金分散资金的特点来将保险资金引导进入创业投资基金，支持早期企业的发展。
四、解决信托公司、证券公司发行的资管产品对外投资的多层嵌套限制问题和IPO退出环节的三类股东退出路径受阻问题。积极探索家族信托等新型信托产品在股权投资领域发挥长效支持作用的可能性。
五、推动和完善各类金融机构内部对长期投资的考核标准及建立容错机制，鼓励金融机构内部团队认真研究长期投资理念，逐步将金融资金中的一部分转化为长期资本、耐心资本。
*本文仅代表作者个人观点。
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