投资机构的创新之路:面对变化,做一个长期主义者

9月9日-11日,「2020中国母基金峰会暨第二届鹭江创投论坛」在厦门盛大开幕。本次峰会由《母基金周刊》、厦门市地方金融监督管理局主办,建发集团、金圆集团、厦门国际银行、兴业证券联合主办,行业内知名母基金与机构LP、产业集团、经济学家等齐聚现场,共话“投资机构软实力”,开启中国投资机构新征程。

过去十多年,中国VC/PE行业发展的过程可以说是多层次资本市场建设发展和完善的过程。如今监管变得严格,对机构的专业化要求提高,创新也给未来的市场带来了不确定性。投资机构洗牌潮倒逼VC/PE的发展进入一个新阶段。新的时期,PEVC从形态和形式上将有什么样的变化?

在圆桌论坛《投资机构的创新之路》上,在红杉资本中国基金合伙人浦晓燕主持下,君联资本董事总经理、首席投资官李家庆,信中利资本集团创始人、董事长汪潮涌,东方富海董事长陈玮,华盖资本创始人、董事长许小林,摩根士丹利人民币基金董事总经理、摩根士丹利华鑫基金董事长周熙,渶策资本创始合伙人胡斌,麦星投资创始人崔文立围绕行业的创新变化和应对策略进行了充分探讨。

以下为各位嘉宾论坛发言实录,经《母基金周刊》精编整理,有删减:

投资机构的创新之路:面对变化,做一个长期主义者

浦晓燕:大家下午好,我是红杉资本中国基金合伙人浦晓燕。今天在座的各位嘉宾都是各知名基金的掌门人、管理合伙人,特别适合讨论投资机构发展路径与方向的问题。

中国私募股权行业发展到今天已经超过30年,如果从1986年成立中国首家创业风险投资公司算,已经34年;如果从92年外资VC进入中国算,已经走过28年。无疑,中国私募股权行业的发展正经历着深刻的变革。根据基金业协会的数据,中国有1.5万家等级注册的GP,管理着11万亿元资金。与美国相比,中国GP数量是美国的6倍,但管理规模仅为美国的0.4倍,单一基金管理规模仅为0.2倍,60%的GP正在管理第一基金。我们的私募股权行业还处在初级阶段,其专业性有待提升。从GDP占比数据来看,私募股权行业渗透率最高的是美国,为3.16%,英国是1.54%,印度出人意料的达到了1.57%,而我国仅占0.37%,可见私募股权行业大有可为,有巨大的发展空间。


如何应对行业格局变迁和挑战


浦晓燕:自2018年以来,我们行业内外部环境发生了巨大变化:从中美摩擦、技术封锁到资管新规再到今年的疫情,行业面临多种挑战,行业格局不断变迁。头部集中、行业分化、行业整合加速,也许在场的一些很多基金都会离场。

我们看到私募股权很多基金从同质化竞争转向差异化竞争、从某一阶段投资看到一级和二级市场投资的相互渗透、从全站式打法到精准深耕某一垂直领域,。我们现在应该是站在一个新的周期的开端,因此特别想听听各位掌门人对各自机构下一个周期内的发展策略,以及如何迭代创新才可以利于不败之地。可以从产品线和投资测略两个方向阐述。

陈玮:中国人民币基金发展时间非常短,差不多有20年。2005年以前整个行业是不赚钱的,因为那个时候:第一IPO经常暂停;第二公司法和证券法没有改,法人股不能流通,没有退出;第三,当时所谓的科技型项目很少,行业知道的人也不多。所以人民币基金是跌跌撞撞发展起来的。

2005年股权分置改革和全流通出来了以后,才救了人民币基金,人民币基金才发现能通过IPO来赚钱,这个时候涌现了很多机构。

2009年创业板出来了以后,创业板平均市盈率100倍左右,高市盈率开启了全民PE时代。但好景不长,一方面,一部分GP的投资管理能力没有匹配市场的发展,同时行业监管理念及创新意识实际上也一直落后于行业本身的发展速度。人民币私募股权投资基金一度受到与P2P类似的监管待遇,被打击得很厉害,很多地方只要叫基金,想注册就要前置审批。现在好一点了,原来很多地方高档写字楼都写得非常清楚,凡是P2P和私募基金不许入内,甚至有妖魔化的趋势,觉得做基金有点骗钱的味道。

从现在来看,中国出来的这些知名上市公司,科技型的企业,都是创投机构投出来的。2020年是一个非常重要的节点,如果人民币基金不正本清源,市场不为创投基金正名,整个创投行业会面临非常严峻的形势。

一方面募资难,主要是长钱很难进入这个领域,如果LP都是机会主义者,怎么让GP变成长期主义者和价值主义者?那不可能。所以这是第一个这个行业需要创新改变的。政府首先要创新,应该允许长线资金进入,包括养老基金、社保基金等。

第二方面,流通性受阻对这个行业影响比较大,千万不能停IPO。从现在来看,注册制出来了以后,可能我们会面临一个比较好的生态环境,流动性会得到极大改善。实际上,我们需要有一个合理的流动性退出,而IPO是一个重要的标志,IPO常态化了,并购市场才会活跃,S基金才有可能有市场,所以IPO一定不能停的。

第三,我们这个行业除了监管以外,还需要一些创新,比如说中国最大的钱是银行的钱,债权和股权是严格分开的。从投资工具上,我们的投资方式能不能做债转股;再就是这个行业能不能资本化,GP有没有机会去IPO。

GP 通过IPO,可以募集相对长线的基金进行投资,LP能看到这个公司的透明度、规范度和专业度;同时借助上市公司的激励机制,还可以吸引更优秀的人才。全世界就是中国和美国在这个行业有机会,中国要想弯道超车,让GP资本化是值得探索的一条路。

我们这个行业要让大家一点点来改善,好日子才刚刚开始,中美贸易摩擦和疫情让我们知道了科技的重要,一定要有创业投资,我们不必走大幅度的创新,一点点的解决行业的痛点,我们的行业就有美好的20年。

李家庆:明年是君联资本成立满20年,我们是一个成立时间比较久又长线的基金,持续稳定的发展对我们来说更多于对自身的创新。回顾一下,我们20年来就做了几件真正的决策。

第一,2001年是不是要开始做投资这件事,这个很重要,决定了你是否能够在很早的时候就开始进入私募股权投资行业,在竞争不那么激烈的环境里面去磨炼自己的队伍,搭建自己的体系,梳理自己的品牌,这是founder做出的一个最重大的选择。

第二,在2007、2008年的时候,我们决定不仅仅是只做IT的投资,也做消费和医疗的投资,而且借着国内的全流通和资本市场的改革,开始管理人民币基金,这个很重要。如果那个时间点我们没有扩频谱,管理人民币,可能今天的君联又是另外一个景象。

第三,2015年的时候,决定平台化的管理,形成非常紧凑的模式,形成强大的前中后台。

作为一个基金管理公司不需要天天去思考自身商业模式的创新,重要的是持续稳定的发展,为LP不断创造持续稳定的高回报,20年来对我们来说,能够谈得上是重大选择的就这么三四个时间点。这是一个事情。

第二件事情,未来我们会面临一个新的时代,在里面不同的机构会做不同的动作,有的扩规模,有的扩频谱,有的一二级市场打通,有的是全站式的打法。

坦白说,君联一直是一个做价值投资的长线基金,最重视的是基金业绩持续稳定有较高回报,我们还是希望把过去20年做的事情再复盘,做得还不够好的再夯实一下,不能为创新而创新。然后就是顺势而为,因为我们不知道明天会发生什么,既然不太知道,就把自己已经做的事情做扎实一点,稳固自己的根据地,再往外走。

最后一件事还是坚持投资组合,越是外面的东西非常热的时候,越是强调投资组合管理,我们一般不all in,钱不是你的,是LP的。如何在今天这个市场环境下,还能够通过投资组合实现良好的资金配置,保持住相对中高收益的水平;还能够把基金规模适度的扩大,这些都做好,再来看下一步怎么样做业务创新的问题。

胡斌:我们是去年出来做的渶策,等于是老司机新驾照。作为一个新的基金,LP经常问的问题是你们有什么打法与以前不同,我觉得其实在创投这个行业,我们的优势是保持自己的风格,我们会继续在一贯擅长的 A轮、B轮,和少量的C轮发力;坚持在我们非常擅长的几个投资领域,比如说互联网、消费和科技。

另外在人员上,我们基金不倾向于管理一个非常大的中后台的团队,而更倾向于用合作的方式去完成,从编制上会让自己轻,让合伙人变得更加专注。

总结一下新基金的创新原则,就是坚持我们所擅长的,然后保持我们的风格。

汪潮涌:我们是今年21年的老牌投资机构,我们这些年欣喜地看到国内资本市场退出的创新,是非常令人惊喜的,为创投界和PE界创造了更好的退出通道,比如说科创板的推出,甚至是创业板的注册制、新三板的精选层,这都是过去两年出现的资本市场的重大转型。

但是对于创投机构来讲,我们也非常沮丧,因为针对于我们的创新是不够的,遇到了很多挫折。

第一,从募资的角度来讲,资管新规对于我们募资行业是一个很重要的挫折,很多的市场化的基金过去利用资本计划募到了很多的钱,但是这个通道已经不行了。

第二,关于新三板的挂牌,五年前新三板不再允许创投机构和PE机构挂牌,20多家在新三板挂牌的机构,基本上被市场遗忘了,边缘化了,现在的创新层、精选层都不允许这20多家创投机构进入,所以这个创新的挫折是挺大的。

第三,在中国出资的LP和硅谷有很大的不一样,美国的硅谷LP基本上出资是接近10+2,我们基本上是3+2,最长是5+2。但科技成果的转化,从进入到市场、到销售,再到达到上市标准,再通过审批,直到通过上市退出,这个流程没有七年是完成不了的,除非你永远去投Pre-IPO。但Pre-IPO的投资其实是不利于创新的,创新创业需要资金投小、投早,所以我们在LP出资的领域里面,也要呼吁创新,能不能机构投资人把期限放长一点。

第四,机构的出资方式也需要创新。现在国内机构的出资人都要求明股实债,都要求差额补足,都要求保本保回报,这不符合国际化创投的规律。

第五,政府的引导基金,无论是中央级和地方的,引导基金越来越多,资金的规模越来越大,但是都要求配资,市场化的配资跟不上,是一个簸脚鸭。我认为作为引导基金可以做一些创新,不局限于配20-30%。我也可以做一个专项基金,看好一个GP,或者一个行业,或者一个区域,把它作为专项来进行管理,这可以解决配资的问题。现在很多地方引导基金的资金是来自于政府,也有资金的成本,如果老投不出去,配资跟不上,最后就形成堰塞湖。所以从这个角度来讲,也希望能够看到有一些创新的做法。

许小林:听胡斌讲老司机新驾照,我们这个行业现在有很多的司机,其实是没有驾照的。考驾照有两个考试,一个是理论考试,一个是路考。现在刚毕业的学生,比老司机考试的分数还高,只要能背题就行。但对基金行业来讲,路考最少是一个七年的考试,看七年下来究竟有没有赚钱,有没有找到投资的感觉。现在太多的人都是无证驾驶。

头部机构关注的是创新,更多的机构要先把这个驾照考好。如果要真正从创新的角度来讲,我觉得短期里面投资的技术方法,我们跟美国学就好了,把他所有的工具都用一遍就行。

其他的创新对我来讲,比如说我们专注医疗行业,有一天我们能在医疗行业投出一家公司可以像华为一样,在全世界成为一个技术研发中心,或者能引领一个行业,这个就是一个投资机构最大的创新。如果做不到这一点,我们现在更多谈赚了几倍的钱,仍然是一个财务投资,没有真正意义上的创新。

周熙:这个话题挺有意思的。对于PE机构的创新,我觉得用“进化”或者“演化”更加贴切一点。因为外部环境决定了PE投资机构处于一个什么样的历史阶段,跳脱不了这个历史阶段,何谈创新。对于PE机构,许总讲得挺好的,把其他国家或者是自己的行业过去几十年积攒的一些经验,通过组织体系建设和文化沉淀下来,追求卓越,做得更好,能力更强,效率更高,这就是非常朴实的一种创新。

首先GP的命运跟国家命运是一脉相承的。比如,随着这个行业的演化,自然而然走到这个位置,有的行业的企业家就会因为代际的传承(二代不愿意接班),或者因为行业增长速度下降、企业家希望退休,形成了一种退出的机制,我们就会自然做更多并购型的投资。

其次因为科创板出来了,我们更多在硬科技、数字化、生物医药上面做投资,这不是创新,而是由于中国的产业发展到了要全面走向技术创新强国的大趋势而形成单一最大经济体的内在需求。所以,还是要回到巴菲特基本面的投资,怎么去随着市场的脉搏,更深的做好基本面研究,顺应大势,前瞻性地对某些行业的更细致、更深入的挖掘。

最后一点就是PE机构组织的进化,一个组织体系怎么通过人与人的培养,解决投资机构组织体系整体能力、代际传承和人员激励和新陈代谢问题。

随着行业竞争越来越激烈,以及中国进入发展新阶段,我们面临未来的20年国与国竞争,是又外一个波澜壮阔充满希望的20年。在低利率、相对低的增长、相对高的通胀的一个环境下,怎么实现GP对LP的责任,怎么能够跑赢通胀和大势、为LP创造阿尔法,还是要回到40多年前巴菲特那一套理念,所以说我觉得这是一个进化和演化的过程。

崔文立:谈到创新,大家都有不同的视野和角度。我觉得作为PE和VC的投资机构,这个行业是非常多元化且精彩纷呈的。作为一个专业投资机构,我们首先还是要把自身的投资业务做好。

麦星十几年来,坚持做了几件事情,第一个事情是选择好的赛道,尽可能选超长赛道,二是做好战略,三是把握好节奏。

关于创新,从投资机构面对未来的产业链的格局决策方面,发生了很大的变化。比如说政府投资和产业投资,甚至一些新技术带来的产业结构的变化,包括资本市场不同的估值体系变化等。但是我还是主张投资机构要从内部做一些创新,以应对新的变化。从麦星来讲,首先是我们怎么把自己的组织灵活性提升上去,比如说对于很多新的事物,年轻人更有敏感度,更有发言权;而一些大的产业格局的变化,合伙人或其他的投资经理都有自己的一些比较有价值的想法,那么怎么把大家不同的亮点组合,这是一个非常大的挑战。

所以我觉得还是需要从内部做一些尝试,比如说让IC机构更加多元化和灵活化,谁对这个行业和项目有最好的认知和发言权,就让他来参与决策。这样一个创新就会让投资决策更加灵活和高效。


深挖痛点,投资未来


浦晓燕:李总,您怎么看待我们行业发展的痛点?如何最大化提高我们的生产率?

李家庆:我觉得真正的痛点是有些劲没有完全使出来,我们需要设计很复杂的交易结构,才能适应一些监管,完成投资。所以希望能够打开一部分行业的限制和监管,为产品释放创造更大的空间。

第二,今天我们面对的是一个剧烈变化的市场,大量的供应去往二级市场,导致整个二级市场开始剧变的分化。这样一个事情突然到了面前,放大了数十倍,剧烈晃动的时候,人自然会晕的。今天整个行业都会面临着这样的情况,是不是能够在这种情况下迅速调整好自己的整个系统,让它处于一个新的稳态的情况下往下走,这是一个非常大的考验。越是在这种情况下,越是要求组织要有工匠精神,这是一个非常专业的事情,是一个非常大的挑战。

浦晓燕:在座的基金中,许总是唯一一位专注于医疗健康投资领域的合伙人,疫情加速了整个医疗健康产业数字化的进程,提高了对医疗健康产业的关注度,您怎样看待医疗产业基金在新形势下的发展?

许小林:对医疗行业,我觉得最大的痛点是医疗是一个慢生意,是需要很长时间去培养的。

而现在市场上的资金的错配给我们这个行业发展带来很多的问题。最新的变化是保监会的领导们已经充分意识到股权投资的收益远远高于他们过去几年的债券投资,他们觉得中国的股权投资的机构成熟度越来越好了,所以他们现在提倡能不能把险资的配比从10%提到30%,这个我觉得是一个好的变化。

这个变化希望能继续延伸到其他的金融领域,包括商业银行和更多的大学捐赠基金等。一级市场总归还是一个靠时间来获取价值的行当,我们更多的还是要去跟时间做朋友,这个对我们来讲更重要。

浦晓燕:在全球经济下行和去全球化的大背景下,我们的投资策略该如何调整?过去20年我们是吃全球化、消费升级和科技进步的红利,当今天某些红利不在,地球不再平的时候,我们该如何应对?

李家庆:我们其实在过去20年时间里面,都没有变过,都还是在我们原有的路径上演进,比如说量子通讯和商业航天,一旦尝试清楚了之后,就把它作为根据地,沿着产业链铺开。

浦晓燕:李总是在座基金中唯一一位同时管理着人民币和美元双币基金的合伙人,在如今在中美摩擦、技术封锁的大环境下,您怎么看待美元和人民币这两种基金的未来发展趋势?

李家庆:我非常希望人民币和美元在不久的将来会是混合币种,这是有可能的,不要再区分美元和人民币两种打法,会让人很分裂的。今天A股快速的港股化和美股化,希望很多门都能够打开,让美元和人民币能够融合,能够去放开一些行业准入和对于外资的限制,这个行业潜在的动力会爆发出来。因为大多数的长钱在海外的,这一块没有被充分释放出来。

汪潮涌:我们过去20年的投资方向基本上没有太大的变化,都是紧扣中国新经济发展的脉络。当然从行业的配比上,发生了一些变化,比如说我们从早些年的高配在TMT,现在均衡在TMT、医疗健康、大消费、新能源汽车方面。这一年多比较大的变化是内循环带来一些新的投资热点,比如进口替代和高科技产品,军工行业的军民融合等。

另外就是资本市场,科创板出现了一批高估值的、退出期限比较短的、硬科技相关的机会。

胡斌:我刚才提到了方向基本上是一脉相承的,互联网消费和智能科技。我们团队是最擅长TO C的互联网,有人说这个浪潮过了,我们其实持不同的观点,因为技术带来了产业升级,不断的迭代也带来新的变化。

一个是头条系在腾讯下面做出来了,拼多多在阿里下面也做出来了,未来五年仍然会有什么东西以某种方式长出来,这一块是我们始终最关注的,我们团队也投出了B站、携程和大众点评等。

与众不同的是我们会加入科技的元素,目前国内的市场对科技的关注非常高,无论是C端的互联网,还是产业互联网现在的升级,跟科技的关联度越来越高了,过去十年的时间,其实谈科技都比较空洞,都没有谈技术。现在我们真正自己研发出来了,就有非常多的机会跟着出来。我们从互联网消费的视角去看这个技术带来的升级。

许小林:关于未来,我最近的观点就是“数据”这两个字,未来可能对国家的竞争也好,对投资行业来讲,最有价值的资产不是土地,也不是房子,更不是牌照,未来最有价值的资产是数据,如果有非常有效的数据的公司,是大家可以关注的。

周熙:用长期主义看未来20年,其实是中国最关键的、民族复兴的20年,这里面有很多大的趋势在里面,比如说城镇化等。我们过去十几二十年也在讲人口迅速老龄化,又有2.2亿的农村户口进城,这些在未来的十年里面也会发生,刚才讲的数字和数据化,在5G的未来也是非常热门的。

本质上来讲,我们投资最终是为了这个民族14亿人往前奔向富裕强盛的国家的未来,这里面有特别多的机会。但是从一个机构的角度来讲,我相信可能会有一些风口,有一些泡沫,也可能有一些估值虚高。

展望未来,对于每一个PE机构来说,最重要的是做好自己的内功,要坚持一个独立之精神,自由之思想;要知道自己PE机构能力的边界,形成自己能力核心的护城河,把它扎得更深。我觉得投资于中国是最有希望的,因为中国人民的勤劳和勇敢。

崔文立:投资的外部环境变化非常多,作为一个投资机构,我觉得要把复杂的事情简单化,以不变应万变,找到自己的坚持和价值盲点,一直把它打磨好,这是第一点。第二点,应对外部变化,唯一要做的是不断改变自己的策略,不断理解LP的要求,提高我们的认知能力,紧跟市场变化。   


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